Látszik, hogy semmiféle szabályt nem szeretnek

Hogyan került Európa a széteséshez közeli helyzetbe?

Négy évvel ezelőtt az USA-ból indult a baj: a világ legfejlettebb országában volt egy hitelpiaci túlszaladás, lakáspiaci buborék, aztán ez kidurrant, emiatt a pénzügyi piacokon bizalmatlanság jött és zűrzavar. A pénzügyi közvetítés ugyan helyreállt, de a megelőző időszakhoz képest az óvatosság és a bizalmatlanság radikálisan megnőtt. A kockázatokra érzékenyebbé váló befektetők előtt így hirtelen feltárult számos olyan jelenség az EU-ban, amire korábban nem nagyon figyeltek a súlyuknak megfelelően.

Például?

Például az, hogy az unió déli karéjának országai különböző módon, de mindannyian túlzottan eladósodtak. Különösen a korábban eltitkolt görögországi államadósság lett probléma. Ez az Amerikából induló pénzügyi turbulenciák nélkül is előbb-utóbb gondot jelentett volna, de a válság hozta nagyon csúnyán a felszínre. A válság ugyanis alapvetően megváltoztatta a befektetők kockázatokhoz való viszonyát. Ugyanilyen eladósodottsági szintek 2005-ben még viszonylag rendben lettek volna, míg ma a finanszírozók egész másképp kezelik őket. Ez nagyon megnöveli a meglévő adósságok finanszírozási költségeit és megújítási terheit, így önmagától dagasztja a hitelezési problémákat.

Miért nem engedhetik becsődölni a túlzottan eladósodott országokat?

Ha valamelyik uniós ország fejre áll és bebukik, az a nagyon intenzív pénzügyi és hitelpiaci integráció miatt hihetetlen károkat tudna okozni máshol is. Azoknak az országoknak is, akik ilyen eladósodási gondokkal egyébként nem küzdenek, lévén, hogy leginkább ők a hitelezők.

Mi a kiút ebből?

Ez az állapot úgy oldódik meg, hogy az adósságállományokat le kell építeni. Ez elkerülhetetlen folyamat, az államok, a magánszféra és a bankok is húzzák össze a mérlegüket, a relatív adósságukat. Ha államokról beszélünk, akkor nem az abszolút adósság az érdekes, hanem az adóztatási képességükhöz, azaz a GDP-hez viszonyított arány fog számítani. Az adósságleépítési folyamat mindig küszködéses és fájdalmas, az uniós hatóságok azt próbálják elérni, hogy viszonylag rendezett maradjon.

Hogy lehet az államadósságot leépíteni?

Az egyetlen járható út, hogy az adós kevesebbet költ, mint amennyi bevétele van. A megelőző, viszonylag hosszú időszakban pont az ellenkezője történt, ezért nőhettek az adósságok, most ezt kell visszájára fordítani. Az államadósság csökkenéséhez nem egyszerűen a költségvetést kell egyensúlyba hozni, hanem a kamatkiadások nélküli, úgynevezett elsődleges egyenlegnek kell pozitívnak lennie.

Ez könnyűnek hangzik, mi itt a probléma?

Az adósság dinamikáját három tényező határozza meg. Az első a folyó kiadások és bevételek, tehát az elsődleges egyenleg; a második a meglévő adósság kamatköltsége, a harmadik pedig a növekedés, mert ha nő a gazdaság, akkor az adósság GDP-hez viszonyított aránya csökken. A helyzet azért nehéz, mert a második és a harmadik tényező nagyon nem segíti az adósságok leépítését. A bizalmatlanság miatt mindenki drágán jut hitelhez, illetve minden olyan országnál, ahol a befektetők gyanakszanak, hogy probléma lehet, ott csak még nagyobb kamatfelárral adnak pénzt. Másrészt folyik egy általános összehúzódás. Az adósságok leépítése miatt szükségszerűen csökken a kereslet, mert így lehet megtakarítani. A visszafogott kereslet rontja a gazdasági növekedést. Így a tojástánc lényege, hogy megszorítani is kell, hogy legyen miből visszafizetni, de ez nem lehet lórúgásszerű, mert akkor recesszióba eshet az ország. Akkor pedig hiába csökken is adósság szintje, a GDP-hez mért aránya akár még nőhet is. Ez pedig további bizalmatlanságot okoz, tovább növeli az elvárt hozamot. Azaz restrikciós, visszafogó politika kell, ezt nem lehet megúszni, de ez nem lehet túlzó, mert a tőke pánikszerűen menekülni kezd, ha a recessziós félelmek miatt az adósság fenntarthatósága megkérdőjeleződik.

Nálunk nem volt lórúgásszerű megszorítás, mégis recesszióban vagyunk.

A magyar helyzet bizonyos szempontból hasonló, de sok szempontból nagyon is különbözik. Egyrészt illik az általános európai tendenciába, mivel nálunk is adósság-leépítés folyik, csak ideológiailag megterhelve, óriási trombitálással, jók és a rosszak harcára visszavezetve a gazdasági döntéseket. Persze ez csak a színház, a kormányzat is adósságot épít le, a bankok is csökkenteni akarják a kitettségüket, és a magánszektor is szabadulna a hiteleitől.

És miben különbözünk Európától?

A speciális az, hogy a magyar gazdaságpolitika ezt a szükségszerű adósság-leépítést meglehetősen speciális eszközökkel hajtja végre. Egyrészt amíg volt erre a célra likvidálható vagyon, például a nyugdíjvagyon, addig azt vették el. Utána pedig egy hosszú távon is nagyon káros, a közgondolkodást súlyosan félrevezető ideológia mentén kezdtek el cselekedni. Viszonylag egyszerűen, de nagyon félrevezetően lehet úgy gondolkodni a makrogazdaságról, hogy van a nép, és tőle függetlenül van a termelő szektor.

A kormány azzal büszkélkedik, hogy szemben az elődeivel ők nem a népre, hanem a termelőkre próbálják hárítani a terheket, és persze a termelőkön belül is vannak kevésbé kedvelt szereplőik. Nagyjából úgy néz ki, hogy a kormány nem szereti a bankokat, a külföldieket, a kereskedőket és a szolgáltatókat. Belőlük akarja stabilizálni az adósságot. Ezt azért is megteheti, mert a választók jelentős része nem érti, mondjuk, a bankrendszer működésének egyébként tényleg bonyolult összefüggéseit, viszont zsigerből utálja a bankokat, mert amikor baj van, akkor nem jó érzés hitelt visszafizetni.

Mik lehetnek a hosszú távú következményei ennek?

Ezek az akciók félelmet keltenek, megkérdőjelezik a magántulajdon biztonságát, valószínű, hogy a tragikusan rossz beruházásai adatainkban ezek a hatások is megjelennek. A vállalati szektor nem olyan, mint egy zsák, hogy kivesszük a pénzt belőle, és semmi más nem történik, minden pont ugyanúgy megy tovább. A gazdálkodó szférának épp az az értelme, hogy a tevékenységükkel valamilyen jövedelmet szerezzenek. Ha ezt nem tudják megtenni, mert a kormány elveszi tőlük, akkor szűkíteni fogják a tevékenységüket, megszüntetik, vagy elhalasztják a beruházásaikat. Ráadásul a termelőkre kivetett adókat idővel azért mindig át lehet hárítani, ne legyenek illúzióink, a nép sem ússza meg. Ahhoz képest egyébként, hogy a kormány által nem kedvelt vállalatok micsoda pofozógépnek vannak használva, még egész tisztességesen itt maradtak, ennél gyorsabb ütemű kivonulás is elképzelhető volna.

Az infláció rendszerint akkor magas, ha a növekedés is az, mert a nagyobb kereslet feljebb hajtja az árakat. De nálunk úgy magas az infláció, hogy a növekedési kilátásaink elég gyászosak.

Abból a szempontból is speciálisak vagyunk, hogy szemben a legtöbb uniós országgal, nálunk úgy 6 százalék az infláció, hogy recesszió van. Az infláció a mostani lanyha keresletből biztosan nem következik.

Akkor ez leginkább az adóemelések hatása?

Ha egy dolgot kéne mondanom, akkor valószínűleg én is ezt találnám, de inkább úgy mondanám, hogy a fiskális kiigazítási kényszer hatása. Ha baj van, akkor elődeihez hasonlóan a jelenlegi kormány is olyan fiskális eszközöket használ, amik áremelkedéshez vezetnek. De azért van több, meglehetősen aggasztó jelenség is. A különböző extra adókkal sújtott termelők áthárítják a terheiket a lakosságra, ami szintén inflációs hatású. Vagy ha nem tudják áthárítani, akkor visszahúzódnak, és a kínálat is csökken. Ráadásul, ha egyesek kiszorulnak, kevesebb szereplő lesz a piacon, és minél kevesebben versenyeznek, annál magasabbak lesznek az árak az eredetihez képest.

De ezekhez lehetne még alkalmazkodni.

Igen, a helyzet ennél rosszabb, ezekhez az úgynevezett reálsokkokhoz még lehet alkalmazkodni, de a hosszú távú infláció várakozási kérdés. A piaci szereplők tudják és tapasztalják, hogy mi történik nálunk, ezt a várakozásaikba is beépítik. Miután azt is tudják, hogy korábban is olyan fiskális akciókkal próbáltak költségvetést stabilizálni, aminek inflációnövelő hatása volt, most is erre számítanak, egyébként teljesen megalapozottan. Ha pedig a várakozások magasan ragadnak, akkor csak ennél is nagyobb visszaesés tudná keresleti oldalról letörni az inflációt.

Mit gondol akkor a mostani kamatcsökkentési ciklusról?

Azt egyelőre nem tudjuk, hogy akik erre szavaztak, pontosan milyen érvek mentén tették, ennek részletes kifejtésére én is kíváncsi lennék. Mindenesetre az látszik, hogy szakadás van a jegybankon belül. Én azok pártján állok, akik kevésbé lennének hajlamosak most kamatot csökkenteni. A legjobb dolog, ami a csökkentésből kisülhet, hogy nem lesz belőle baj. A közgazdasági ésszerűség szerint a kamatcsökkentés egyetlen értelmes indoka az lehet, hogy az elmúlt hónapokban látványosan csökkent a magyar állam csődkockázatának árazása, javult a kockázati megítélésünk.

Viszont Magyarországnak ehhez az árazási változáshoz az égvilágon semmi köze, semmi olyasmi nem történt nálunk, ami ezt indokolná. Arról van szó, hogy döntően az EKB és a FED intézkedései jó hangulatot és tényleges likviditást teremtettek, ezek szűrődtek át. Amikor azonban ez a hangulat elfogy, amire az elmúlt négy évben jócskán volt példa, akkor bajba kerülhetünk. Az itthoni helyzetet tekintve egy megalapozatlan dologra előre beleugrani a sötétbe legalábbis kockázatos, és a jegybank nem az a fajta intézmény, aminek kockázatos húzásokat célszerű felvállalnia.

A növekedés beindulását várják tőle, de akkor ez nem ilyen egyszerű?

Akkor érdemes alapkamatot csökkenteni, ha ezzel érdemben könnyíthetjük a reálszféra finanszírozását, azaz olcsóbbak lesznek tőle a hitelek. De a monetáris politika azon alapszik, hogy elképesztően rövid távú az a kamat, amire a jegybanknak hatása van, a reálszféra pedig jellemzően hosszú távú hitelekből finanszírozza magát. Normális körülmények között a rövid kamatok csökkenése így-úgy átszűrődik a hosszú távúakba is. Ha viszont éppen bizalmatlanság, általános hitelpiaci szűkülés, minden fronton adósság-leépítés van, akkor csökkenthetjük még akár egy egész százalékponttal is a kéthetes kamatot, az ilyen körülmények közt nem fog átszivárogni a 3, 4 vagy 10 éves kamatokba. A helyzet azonban ennél rosszabb.

Miért?

A kamatcsökkentés azt az üzenetet közvetíti az egyébként is okkal inflációra számító szereplőknek, hogy a jegybankot az infláció most annyira nem zavarja. Ha a Nemzetgazdasági Minisztérium azt mondja, hogy ők aztán nem esnek hasra egy kis inflációtól, annak nem örülünk, de azt lehet mondani, hogy lelkük rajta. De ha a jegybank, aminek épp az árstabilitás fenntartása lenne a törvényi feladata, olyan jelzéseket küld, hogy az infláció helyett most inkább a reálgazdaság a fontos, akkor okkal tételezi fel mindenki, hogy a mi országunkban már senkit nem érdekel igazán infláció. Ez pedig tovább fűti az inflációs várakozásokat, amitől az erre érzékeny hosszú kamatok még emelkedhetnek is.

Mik a válság tanulságai a jegybankokra nézve? Sokan vitatják, hogy maga az elsődleges inflációs cél megfelelő lenne.

Tanulság mindenképpen az, hogy 2008 előtt a gazdaságpolitika irányítói nem vették észre a mélyebben felhalmozódó feszültségeket. Nem azért, mert idióták, hanem mert nem láttak még ilyet. A korábbi válságepizódokból azt tanulták, hogy a problémák hamar megmutatkoznak a folyó gazdasági mutatókban is. Az egyik ilyen mutató az infláció, a korábbi válságok tapasztalatai alapján az emelkedő inflációból lehetett a túlfűtöttségre, a túlzott eladósodás veszélyeire következtetni. 2008 előtt bő egy évtizeden át úgy volt stabilan magas növekedés a fejlett világban, hogy ezt nem kísérte infláció, amiből a jegybankok hajlamosak voltak arra következtetni, hogy a háttérben zajló eladósodások talán nem is jelentenek akkora gondot.

Mit érdemes akkor másképp csinálni?

Arról szó sincs, hogy az inflációval nem kéne ugyanúgy törődni, de az egyéb gazdasági feszültségek felhalmozódását is sokkal korábban kell tudni jelezni. Figyelni kell a folyó fizetési mérlegre, a hitelállományok felfutására akkor is, ha ennek a gazdaságban semmiféle inflációs következménye nincs, és még a kamatok is stabilan alacsonyak maradnak. Korábban ha elfogyott a forrás, nőttek a kamatok. Most azért nem nőttek, mert egyes országokból, például Kínából irtózatos tömegű olcsó forrás jött. A tanulságot úgy lehetne összegezni, hogy árnyaltabbnak kell lenni, több folyamatot kell figyelni, és hogy a folyó adatok mellett az állományjellegű mutatók is számítanak.

Gyakran elhangzik még kritikaként, hogy nem hiteles a kormány. Ez mit jelent tulajdonképpen?

Nem hiteles az lesz, aki nem azt csinálja, amit mond. Apró, de nagyon aktuális és jellemző példa, hogy nemrég a kormány jelentős hírveréssel betette az alkotmányba, hogy itt márpedig több adósságot csinálni semmiképp nem lehet. Aztán az első pillanatban, amikor ennek a betartása bármiféle nehézséget okozott neki, azonnal megváltoztatta az alkotmányt, a stabilitás egyik jelképét. Olyan rutin látszik a viselkedésükből, hogy semmiféle szabályt nem szeretnek, még azt se, amit ők maguk hoztak. Úgy látszik, hogy nem értik, de legalábbis nem foglalkoznak azzal, hogy a gazdasági tevékenység nagyon sok szereplő döntéseinek bonyolult összhatása, amiben a kormányzat egyik legfontosabb feladata, hogy ezekhez a döntésekhez stabil környezetet biztosítson. A makrogazdasági folyamatok nagyon bonyolultak, és nem várhatjuk el a lakosság nagy részétől, hogy értsen hozzá, de nem véletlen, hogy közgazdász már nem nagyon van a kormány közelében, noha az induláskor még voltak.

Mi történik, ha nem fáradozunk a stabil környezeten?

Elég nehéz úgy bármilyen időtávra tervezni, ha bármikor megváltozhatnak a szabályok. Nálunk eléggé kiszámíthatatlan, hogy mi fog történni, ennek pedig recessziós hatása van. Ha ez sokáig megy a termelőket kipécéző erős ideológiával együtt, akkor megkérdőjeleződnek azok a jövedelemszerzési lehetőségek, amiknek a helyreállásában szeretünk bizakodni.

Az elmúlt két évben az is sokszor elhangzott, hogy milyen nagy baj az, hogy külföldi tulajdonban vannak a bankok. Az Új Széchenyi Terv vitairata szerint egyenesen ki vagyunk szolgáltatva „az irracionális üzletpolitikai döntéseiknek”. Mi változhatna, ha magyar tulajdonban lenne bankrendszer döntő része?

Szerintem ez is egy káros ideológiai felhangokkal terhelt ügy. A Mol, a magyar gazdaság zászlóshajója egy nemzetközi nagyvállalat, ugyanúgy végez külföldi tevékenységeket, mint a külföldiek nálunk. A szlovákok szemével nézve az OTP ugyanolyan szemét multi, mint nálunk egy külföldi bank. Az ország méretei és felhalmozási szokásai miatt is természetes, hogy a hitelkínálat nagy része külföldi forrásból jön. A külföldi bankok azért is lehetnek tőkeerősebbek, mert ott a megtermelt jövedelmek jelentősebb részét megtakarították, és azt ruházzák be többek közt itt is. Mi jellemzően inkább elköltjük a pénzünket. Vannak különbségek a magyar és a külföldi tulajdonú bankok között, de ez nem a magyarságról szól, inkább arról, hogy tartoznak-e egy nagy világhálózathoz, vagy sem. De az üzleti tevékenység racionálisabb dolog annál, mint hogy aszerint dőljön el, hogy milyen nemzetiségű a tulajdonos.

Jó ötlet az állami bank?

A forrásközvetítés egy szakma, akkor működik jól, ha minden résztvevőnek az erőforrások legnagyobb hasznosulását hozza létre. Forrás ráadásul nincs sok, nem volna jó ötlet, ha valaki ezt a keveset sem hatékonyan költené el. Nem nagyon látom, hogy  az állami bank mit tudna jobban csinálni a megbízhatónak tekintett, külföldi forrásokat is bevonni képes nagy bankoknál, mint mondjuk az OTP-nél. Ráadásul ahogyan a kormány a pénzpiaci szereplőkkel viselkedik, nem meglepő, hogy ők nem nagyon bíznak bennük. Miért adnának forrást az állami banknak? Ha megcsinálják a bankot, majd aztán nincs forrás, és a költségvetésből pótolják ki, mint az MFB-nél, akkor valójában ez nem is annyira bank lesz, sokkal inkább egy minisztérium.

Általában véve is el lehet mondani, hogy a kormány a szabályozói helyett a tulajdonosi kontrollban hisz?

Sajnos határozottan úgy tűnik. Pedig mind a tapasztalat, mind az ezzel foglakozó irodalom szerint kicsi az esélye, hogy ez jól süljön el. Ideológiában démonizáljuk a szocializmust, holott gazdasági szempontból sokkal inkább egy késői szocialista államfelfogást erőltetnek ránk, mint bármilyen demokratikus piaci berendezkedést. Ráadásul amikor Kádár alatt államilag terelgették a beruházásokat, a gazdaság zárt volt, tehát a nem hatékony döntéseink nem csaptak vissza olyan durván, azonnal és közvetlenül, mint most.