Mindent belead a Fed

Tegnap este az amerikai jegybank szerepét betöltő FED bejelentette, hogy tovább folytatja az agresszívan expanzív monetáris politikáját, és az eddigi eszközök vásárlásán túl – amelyek javarészt jelzálogpiaci kitettséggel rendelkező eszközök voltak, illetve úgynevezett ABS (asset backed securitiesek, amelyek mögött más hiteltípusok állnak) – hosszú lejáratú állampapírok vásárlásába is kezd. Ezzel megindul az amerikai államadóság monetalizálása, ami a jelenlegi még fennálló deflációs félelmek mellett indokolhatónak tűnnek. A lazább monetáris és fiskális kondíciók a gazdaság dinamizálódásának irányában hatnak – tankönyvileg, mert a Japán példa mást sugall –, így a lépések pozitívan értékelhetők, rövid távon legalábbis mindenképpen. A FED elszántságával kapcsolatosan eddig sem voltak kétségeink, a nagy kérdés, hogy ezúttal is igaznak bizonyul-e az a piaci axioma, miszerint „never bet against FED”, azaz soha ne spekulálj a FED-del szemben.

Röviden vizsgáljuk meg a lépések valós indokát a maga lecsupaszított egyszerűségében. Az amerikai pénzügyi rendszer a Lehman csődje után gyakorlatilag megszűnt működni, és ennek eredményeképp beindult a nagyon heves és sokakat meglepő intenzitású deleveraging folyamat, azaz a globális tőkepiacokon fennálló tőkeáttétel rohamos csökkenése. Utóbbi a kereskedelmi bankok által teremtett hitelpénzmennyiség növekedésének a megállását eredményezte, sőt lassan a csökkenés is megindul. A hitelpénzrendszerre épülő kapitalizmusban ez szükségszerűen rendszerkockázat, amit minden áron kezelni kell.

Közben az amerikai eladósodottsági ráta soha nem látott szintre emelkedett, ami egy fenntarthatatlan folyamat irányába mutatott, amit a szakértők „credit crunch”-nak neveznek. Más szóval a hitellufi kipukkanásához, ami jelentős gazdasági visszaeséssel jár a munkanélküliség megugrásával párhuzamosan, és a politikai és társadalmi feszültségekhez vezethet.

Itt avatkozott be a FED, és az „elégett” hitelpénzt megüresedett helyét jegybankpénz („high-powered money”) bepumpálásával igyekszik pótolni. Közben a csökkenő aggreagált kereslet – visszaeső belső fogyasztás – helyére az állami fiskális csomagok kereslet növelő hatása lépett. Röviden: hatás (deleveraging és zuhanó fogyasztás), ellenhatás (pénzpumpa és fiskális csomagok).

A helyzet eredményeképpen szükségszerűen egy új gazdasági struktúra jön létre, ami rövidtávon, józanul végiggondolva, a deflációs spirálba való sodródás megakadályozását eredményezheti. Az amerikai gazdasági döntéshozóknak jelenleg ez a fő prioritás, a hosszabb távú implikációk egyelőre nem játszanak szerepet. Pedig a hitellufi kontrollált leengedése, talán egészségesebb és fenntarthatóbb alapot teremthetne a következő gazdasági növekedési ciklushoz. Ez persze most nagyobb gazdasági visszaeséssel járna rövid távon, de mint tudjuk, „without pain, there is no gain”…

A FED döntését alátámasztó indok még a következő. Az elmúlt hónapokban a gazdaság gyengélkedése és az olajár csökkenése miatt drasztikusan csökkeni kezdett az amerikai külkereskedelmi mérleghiány, ami szükségszerűen csökkenti a külföldre áramló dollárok mennyiségét. Ezzel párhuzamosan viszont az amerikai állam eladósodottsága tovább emelkedik, aminek finanszírozása javarészt a külföldi nettó megtakarító országoktól függ.

Amennyiben viszont csökken a külföldre áramló USD mennyisége, és a nő a finanszírozandó hiány mértéke, kialakulhat egy „gap”, azaz egy finanszírozatlan rész. Ebben az esetben nincs más megoldás rövid távon, mint a FED állampapír-vásárlása, mivel a FED korlátlanul képes pénzt teremteni. Ahogy azt Ben Bernanke jegybankelnök korábban kifejtette, a FED annyi elektronikus jelet – értsd pénzt – képes teremteni, amennyit szeretne. Így az államháztartási hiány finanszírozása ezen az úton elvileg megoldható, bár első látásra az ún. bankóprés hatását is keltheti, csak szerencsére kifinomultabb módon.

A nagy és több ezermilliárd dolláros kérdés, hogy közben hogyan változik a dollár értéke. A pénz értékét javarészt korlátos volta adja, és ez a korlátosság ezekkel a lépésekkel „sérül”, ami a dollár gyengülésének irányába hat. Ellensúlyozó erő, hogy dolláralapon számolják el a világgazdaságban legfontosabbnak tekinthető termékeket (pl.: olaj, arany, élelmiszerek), ami folyamatos dollárkeresletet támaszt.

A hosszú (közép) távú hatások viszont már megkérdőjelezhetők. Jelenleg a hitelezés megállása miatt, a pénzmultiplikátor alacsony szintje mellett (azaz a kereskedelmi bankok pénzteremtési potenciálja jelenleg alacsony) a hitelkínálat növelése és a fogyasztás élénkítése a fő cél. Kérdés, hogy a bankrendszer milyen gyorsan stabilizálódik, mikor váltja a „félelmet”, a „mohóság”, mikor és milyen intenzitással indul be a hitelezés. Végignézve a pénz és tőkepiacok történelmén, egy biztosnak látszik: az átmenetek általában nem lineárisan mennek végbe, sokkal inkább ugrásokkal, gyorsan, előrejelelhetetlenül.

„Teszik” mindezt annak ellenére, hogy mi emberek általában lineáris változások anticipálására vagyunk kódolva, ami az egyik fő oka, hogy a közgazdászok előrejelző képessége sokszor rendkívül alacsony hatásfokú. Röviden, véleményem – és sok szakértő véleménye szerint – a FED nincs felkészülve egy gyorsabb visszapattanás hatásaira, azaz a most bepumpált hatalmas mennyiségű jegybankpénz kiszívására a rendszerből. Ennek elmaradása pedig az infláció felpörgésének az irányába mutat, ami újra csak a pénzügyi rendszer stabilitását tesztelheti majd. Csöbörből vödörbe?

Elmondható, hogy a FED (a világ kvázi jegybankja) eddig nem ismert vizekre evezett. Az mindesetre biztos, hogy a növekvő amerikai adóteher elviselhetőbbé tétele a dollár elinflálásáért „kiált”. Ezt érzékelvén Kína – mint amerikai legnagyobb hitelezője – már többször felhívta az amerikai vezetők figyelmét a dollár stabilitásának fontosságára, és aggodalmát fejezte ki USA növekvő eladósodottságával kapcsolatosan. Amerika előremenekül, a gazdaság mindenáron történő felpörgetésével igyekszik a GDP-arányos eladódottságot csökkenteni. Ehhez viszont strukturális változásokra lesz szükség, ami nem hónapok kérdése, hanem hosszú évek tudatos gazdaságpolitikájáé.

Összességében látszik, hogy a hitellufi nem „vész” el, csak „átalakul”. (a hitelmegmaradás törvénye?!) Az eddigi kereskedelmi bankok által fújt lufiba most az állami adósság növekedése fújja tovább a levegőt. A folyamat fenntarthatósága igencsak megkérdőjelezhető, de remélhetőleg az amerikai döntéshozók több és mélyebb információ birtokában menedzselhetőnek ítélik a folyamatot, és nem csak előremenekülnek. Bízzunk benne.