Nándor
8 °C
19 °C

Néha úgy érzed, mintha két valóság létezne?

Több infó

Támogasd a független újságírást, támogasd az Indexet!

Nincs másik olyan, nagy elérésű online közéleti médiatermék, mint az Index, amely független, kiegyensúlyozott hírszolgáltatásra és a valóság minél sokoldalúbb bemutatására törekszik. Ha azt szeretnéd, hogy még sokáig veled legyünk, akkor támogass minket!

Milyen rendszerességgel szeretnél támogatni minket?

Mekkora összeget tudsz erre szánni?

Mekkora összeget tudsz erre szánni?

Véget ér az ingyenpénz korszaka Európában

000 15053R
2018.06.14. 14:08 Módosítva: 2018-06-14 14:19:47
A modern gazdaságtörténet talán legradikálisabb korszaka ért véget ma Európában: az Egyesült Államok jegybankja után az Európai Központi Bank is bejelentette, hogy szépen lassan felszámolja eszközvásárlási programját. Ez magyarul azt jelenti, hogy az EKB elzárja a 2500 milliárd eurós pénzpumpáját, amivel eddig életben tartotta az uniós növekedést. Az optimista várakozások szerint Európa képes lesz így is megállni a talpán, de az ingyenpénz korszakának vége számos kockázatot is tartogat, amelyek Magyarországot is érinteni fogják.

Ha esetleg az utóbbi években nagyon jól járt vele, hogy olcsó lakáshitelt vagy fogyasztási hitelt vett fel, esetleg fejlett világbeli részvényekbe vagy származtatott alapokba fektetett, vagy vállalkozására vett fel kölcsönt; vagy pont ellenkezőleg, azon mérgelődött, hogy semmit nem fialnak az állampapír-befektetései; netalántán csak annak örült, hogy ha már a szolgáltatások mocskosul megdrágultak, legalább a tartós fogyasztási cikkek olcsóbbak lettek, akkor van egy rossz és egy jó hírünk, ami egyébként egy és ugyanaz: úgy tűnik, hogy ennek most mind vége.

A fenti folyamatokat, azaz az olcsó hitelezést, a részvényárak elszaladását és az államkötvények olcsóságát elsősorban az Európai Központi Bank (EKB) egy magyarul elég hülyén hangzó, de annál fontosabb programja, a mennyiségi könnyítés (quantitative easing - QE) okozta. A program keretén belül az EKB eszméletlen mennyiségű pénzt,

mintegy 2500 milliárd eurót (800 ezer milliárd forint, a magyar költségvetés nagyjából negyvenszerese) öntött az eurózónás pénzpiacokra, hogy kirángassa a valutaövezetet a válságból.

Ez mérsékelten ugyan, de sikerült. A pozitív hatásokból pedig még ide, az európai uniós végekre is elég sok lecsorgott. Egyfelől részben közvetlenül, részben a Magyar Nemzeti Bank EKB-t követő monetáris politikáján keresztül a magyar társadalom egy része elég jól profitált pénzügyileg. Másfelől az QE által (is) segített nyugat-európai konjunktúra húzta magával a magyar gazdaságot is az utóbbi években, az EU-s transzferek mellett az éledező nyugati kereslet volt a fő oka, hogy az elmúlt egy-két évben jól teljesített Magyarország.

A pénzpumpát viszont mostantól szépen lassan elzárják, és az európai gazdaságnak, amely az utóbbi három évben úgy függött az ingyenpénzen mint valami rossz heroinista, meg kell próbálnia visszatérnie a válság előtti, rendes kerékvágásba.

Ez pedig nem lesz egyszerű: miközben elemzők nagyrészt egyetértenek abban, hogy a QE-t potenciálisan káros mellékhatásai miatt ideje befejezni, abban is széleskörű a konszenzus, hogy 2018 közepén még mindig nem áll valami jól Európa gazdasága.  

Mi van?

Mint arra vélhetően mindenki emlékszik, a 2008-2009-es amerikai pénzügyi válság Európába is begyűrűzött. Ebből lett aztán egyfelől a görög, portugál, ír, spanyol és kis híján olasz állami adósságválság. Másfelől az európai pénzügyi rendszer is rendesen megszenvedte a dolgot: míg az Egyesült Államokban egy nagy állami tőkeinfúzióval és kényszerű egyesülésekkel relatíve gyorsan megmentették a roskadozó bankokat, Európában a történet jóval lassabban és nehezebben ment.

Ennek egyik oka az volt, hogy az európai bankrendszert eleve az amerikainál kisebb és gyengébb pénzintézetek alkotják. A másik pedig az, hogy az eurózóna közel két évtizeddel korábban kidolgozott, a prudens németek elvárásai miatt igen szigorú szabályrendszere miatt nem lehetett csak úgy, egy huszárvágással megoldani a bajokat, mint Amerikában, hanem hosszú tárgyalások, új szabályok kidolgozása, illetve a régi szabályok el- és kifordítása kellett ahhoz, hogy kicsit talpra állítsák a pénzügyi rendszert.

Miután a válságkezelés lassan ment, a problémák sem nagyon akartak elmúlni. Mivel Európában mind az államok, mind a bankok kifogytak a pénzből, a reálgazdaság teljesítménye is megtorpant, hiszen az emberek és a cégek is kevesebb pénzt kaptak az államtól, miközben a pénzügyi rendszerből sem tudtak forráshoz jutni, ezért kevesebbet tudtak csak költeni és beruházni, ami miatt munkahelyek szűntek meg, tovább csökkent a fogyasztás, és így tovább.

Mivel pedig a kereslet jelentősen csökkent, az infláció is megszűnt, sőt felütötte fejét a defláció, azaz a fogyasztói árak csökkenése. Ez hiába hangzik jól, nagyon is káros: ha a termékek ára esik, akkor kevesebb lesz a vállalkozások bevétele, amiből kevesebb bért tudnak fizetni, amiből a dolgozóik kevesebbet tudnak vásárolni, amiből tovább esik a fogyasztás, stb. A két ördögi kör erősíti egymást.

A lassú válságkezelés, a pénzügyi rendszer gyengesége és az eurózóna temérdek strukturális baja miatt aztán 2014 derekán nagyjából ugyanott tartott Európa gazdaságilag, mint pár évvel korábban: a válság tornácán. Miközben a németek (és néhány másik, északi ország) azt hangoztatták, hogy strukturális reformokkal kell felülkerekedni a válságon, ettől még nem termett pénz a bankokban, és nem tudott beindulni a növekedés.

Ezen a ponton jutott el oda az Európai Központi Bank, az eurózóna jegybankja, hogy tesz a németekre, most már valami radikálisat kell húzni.

A radikális pedig az lett, hogy megcsinálták ugyanazt, amit akkor az Egyesült Államokban, az Egyesült Királyságban és Japánban már évek óta a válságkezelés egyik fő eszközeként alkalmaztak, azaz elkezdték az úgynevezett mennyiségi könnyítést vagy lazítást (QE).

Nem volt pénz, csináltak

Ez a magyarul elég hülyén hangzó fogalom azt takarja, hogy a jegybank pénzt teremtett, amiből elkezdett nagy mennyiségben államkötvényeket és vállalati papírokat vásárolni a másodpiacon, mindenekelőtt bankoktól. A dolog hatásmechanizmusa nagyjából az alábbi:

  • A jegybank az értékapír-felvásárlással pénzt tett a rendszerbe (egész pontosan a bankok tartalékszámláira), amit a bankok használni tudtak, elsősorban a tőlük átvett eszközök “pótlására”, illetve közvetetten hitelezésre.
  • A jegybank által hajtott, növekvő értékpapír-kereslet felhajtotta az értékpapírok értékét és lenyomta a hozamaikat. Alacsonyabb hozamok mellett egyrészt olcsóbban tudták finanszírozni magukat az eladósodott európai országok, cégek és bankok. Másrészt a pénzügyi eszközök árának növekedése a bankok mérlegét is javította, aminek köszönhetően többet tudtak hitelezni.
  • Az EKB lenullázta az alapkamatot is, hogy ezzel még olcsóbbá tegye a finanszírozást: nullás alapkamat mellett a bankok kvázi ingyen kapják a pénzt, így alacsonyabb kamat mellett tudják továbbadni.
  • Mivel a fentiek következtében a cégek, államok és emberek könnyebben és olcsóbban tudtak pénzhez jutni, többet tudtak fogyasztásra és beruházásokra költeni.
  • A beruházásokat egy másik módon is ösztönözte a dolog: mivel a kötvénypiacokon elfogyott a haszon, aki fialtatni akarta a pénzét, kénytelen volt kockázatosabb befektetésekbe tenni a tőkét, a kockázatosabb befektetések (pl. tőzsde) pedig szintén segítik a vállalatok forráshoz jutását és ezáltal a beruházásaikat.
  • A mennyiségi könnyítés az eurót is gyengítette. Az európai valuta korábban jelentősen megerősödött a dollárral szemben, elsősorban azért, mert Amerikában dübörgött a QE, azaz nőtt a dollár kínálata, emiatt csökkent az ára. Mivel a dollár a nemzetközi kereskedelem fő elszámolóeszköze, ez nem tett jót az uniós exportnak. Az eurókínálat növelésével az EKB visszaráncigálta az eurót egy normálisabb ártartományba, ami elvben segíti az európai exportot.
  • A beruházások és a fogyasztás beindulása, illetve az export erősödése a fent említett ördögi kört konjunktúrába fordította át. Ezzel pedig a deflációt is sikerül letörni: növekvő pénzkínálat és reálgazdasági aktivitás mellett az árak is nőni fognak.

Az EKB programja 2015-ben 1,1 ezer milliárd eurós kerettel indult, és a felvásárolható eszközök köre eleinte elég szűk volt. A program keretét később kibővítették, mára mintegy 2500 milliárd euróra nőtt a kumulált összege. A program kezdetén havi nagyjából 60 milliárd eurót öntött a pénzpiacokra az EKB, a csúcsán 80 milliárdot, az utóbbi hónapokban viszont már megvágták a programot, és csak havi 30 milliárdos ütemben pumpált a pénzpumpa. (Egyébként még ha az elv azonos is, az eurózónás szabályok miatt az EKB-féle könnyítés technikai részletei nagyon másak, mint mondjuk Amerikában vagy Japánban: az EKB nem nyomtathat pénzt és nem finanszírozhat államadósságot, így a valóságban a fentieknél sokkal összetettebb mechanizmusok mentén működik a program.)

A mostani tervek szerint a 30 milliárd eurós havi keretösszegű eszközvásárlás szeptemberig, onnantól havi 15 milliárdos kerettel az év végéig folytatódik a program, ezután berekeszti az EKB a mennyiségi könnyítést.

Na de sikerült?

A programot most részben azért függesztik fel, mert az EKB szerint legalábbis elérte a céljait, részben pedig azért, mert a mennyiségi könnyítésnek elég sok káros mellékhatása van, és minél tovább tart, annál nehezebb ezeket elkerülni.

Ezek közül az előbbi csak részben igaz. Amint a Wall Street Journal összefoglalójából is kiderül,  az eredmények felemásak.

  • Az utóbbi időben az euró is újra erősödni kezdett a dollárral szemben, hiába ért véget az ingyenpénz időszaka az Egyesült Államokban.
  • A rövid távú kötvények hozamai jelentősen csökkentek, a németeknek például fizetnek a befektetők, hogy náluk tartsák a pénzt (azaz a hozam negatív), ami nyilván jót tesz az államok finanszírozhatóságának. Azonban a hosszú távú államkötvények esetében felemásabb a helyzet: bár a QE csúcsán ezek hozama is járt mínuszban, mára visszaerősödtek nagyjából ugyanoda, ahol a QE előtt voltak.
  • Az európai részvényindexek sem teljesítettek rosszul az utóbbi három évben, de nem is lőttek ki olyan látványosan, mint mondjuk Amerikában vagy Japánban. Különösen az utóbbi bő egy évben nem nagyon látszik jelentősen felfelé mozgás a piacokon. (Persze minden mutató esetében igaz, hogy a nagyobb piaci átrendeződés valójában nem a QE megkezdése után, hanem még azelőtt megtörtént, egyszerűen azért, mert a piaci szereplők a 2014-es bejelentés után előre bizalmat szavaztak a programnak.)
  • Csökkent a munkanélküliség és javultak a növekedési kilátások is, de az ütemet tekintve még mindig messze a válság előtti időszak prosperitása.

Tehát a QE sikeres is volt, meg nem is: enélkül minden bizonnyal sokkal rosszabbul állna az eurózóna pénzügyileg, mint ma, de ma sem valami rózsás a helyzet. Peter Praet, az EKB vezető közgazdásza a múlt héten arról beszélt, hogy az EKB megfelelően erősnek tartja a jelenlegi inflációs folyamatokat, és az eurózóna gazdasági állapota is rendben van. Magyarul a jegybank megtette, amit meg kellett tennie, és az eredmények kielégítőek, most már tessék szíves lenni pénzpumpa nélkül talpra állni.

Részsiker

Viszont a pénzpumpa sem jelentett varázsszert a valutaövezet bajaira, csupán átmeneti gyógyírt. A laza monetáris politikával szemben mindig szkeptikus németek és északiak pedig hiába voltak a program nagy nyertesei (csak Németország kamatköltségei több százmilliárd euróval csökkentek), sokat bírálták az EKB-t, amiért pénzügyi machinációval akarja elfedni a déli országok súlyos strukturális problémáit, és ezzel hozzájárul a reformok elódázásához.

Az is felmerült a bírálatok között, hogy az ingyenpénz ahogy az Egyesült Államokban, úgy Európában is tőzsdei lufit, szebben fogalmazva eszközár-buborékot fújhat. A papírok árait ugyanis nem a piaci folyamatok, hanem a jegybank pénze hajtotta, ennek kapcsán sokan aggódnak, hogy a pénzvilág elszakadt a valóságtól, ami általában tőzsdei pánikba szokott torkollni. Hogy ezek a félelmek valósak, az az év eleji amerikai tőzsdei korrekciók idején már elég jól kiderült, ahogy arról annak idején részletesen is írtunk.

Tehát az is a QE feladása mellett szól, hogy minél tovább fújja az EKB a lufit, annál nehezebb lesz gond nélkül kiereszteni a fölösleges levegőt belőle: ha a pénzpiacok és a reálgazdaság is ingyenpénz-függővé válik, nehéz lesz visszatérni a normális kerékvágásba. Az infláció visszatérése miatt viszont elkerülhetetlen, hogy ez előbb vagy utóbb megtörténjen.

Szintén sokszor felmerült, hogy a QE végső soron a gazdagokat gazdagítja:

a részvényárak felhajtása, a hitelezés megtolása elsősorban azokat segíti, akiknek maguknak is vannak részvényeik vagy olyan eszközeik, amelyek a pénznyomtatás miatt felértékelődtek, például ingatlanok. Ahogy a hitelezés olcsósítása is elsősorban azoknak kedvez, akik nagyban játszanak. Tehát a QE végső soron Japántól kezdve Amerikán át Európáig mindenhol növelte a vagyoni egyenlőtlenségeket. Ezért a baloldalról egyesek azt hangoztatták, hogy a pénzpiacok felturbózása helyett inkább a szigorú uniós államháztartási szabályokat kellene lazítani, ezzel pedig közvetlenül az állami költekezést kellene elősegíteni. Hiszen az állam egyenlőbben tudja elosztani a forrásokat a társadalmi osztályok között, szól az érv.

Mi lesz most?

A program kivezetése persze hosszú lesz és óvatos, nem lehet csak úgy egy csapásra elvenni a heroint a függőtől. Mivel a piacok eddig is számítottak rá, hogy lassan vége az ingyenpénz korszakának, nagy felfordulást rövid távon nem fog okozni a mostani bejelentés. Az is várható, hogy az EKB egy ideig még nem fog kamatot emelni, tehát az olcsó hitelhez jutás időszaka nem ér véget azonnal: a bank bejelentése szerint legalább 2019 nyaráig marad a nulla közeli kamat.

A nagy kérdés viszont az, hogy hosszabb távon hogyan fog elboldogulni az eurózóna az EKB hathatós segítsége nélkül. Bár tavaly még úgy tűnt, Európa újra megerősödött gazdaságilag, 2018 derekára azért egyre több a viharfelhő:

  • Emellett általában véve is romlottak a gazdasági adatok és kilátások az utóbbi időben Európában, ami látszólag alátámasztja azt az északi nézetet, hogy a strukturális reformok nem értek be (vagy azt a déli nézetet, hogy ezek eleve haszontalanok).
  • Szintén kockázati forrást jelent Donald Trump kereskedelempolitikája: az unió nagyon jelentős exportőr, az Egyesült Államok pedig a legfontosabb piaca. Ha Trump valóban gazdasági háborúba kezd az EU-val, azt mindkét fél meg fogja szenvedni.
  • Emellett általában véve is romlottak a gazdasági adatok és kilátások az utóbbi időben Európában, ami látszólag alátámasztja azt az északi nézetet, hogy a strukturális reformok nem értek be (vagy azt a déli nézetet, hogy ezek eleve haszontalanok).

A jövőbeli kilátások tehát kicsit olyanok, mint amilyen maga a QE volt: nem valami jók, nem nagyon rosszak, de nem is nagyon van mit tenni. Európa az optimista és pesszimista időszakok váltakozása között szépen elbukdácsol egy kielégítő köztes állapotban.

Ennek pedig van jelentősége Magyarország számára is: egyfelől a mostani folyamatok árnyalják a hiperoptimista magyar növekedési várakozásokat, másfelől hiába mutat erre nagyon alacsony hajlandóságot, az amerikai és európai folyamatok miatt a Magyar Nemzeti Bank is kénytelen lesz szorítani a mostani, nagyon laza monetáris politikáján. A monetáris szorítás és az euró árfolyamának erősödése miatt pedig az államadósság finanszírozása is drágább lesz. Ahogy idővel a lakáshitelekre és a nyugati tőzsdei befektetésekre is ideje lesz odafigyelni.

(Borítókép: Az Európai Központi Bank épülete Frankfurtban. Fotó: AFP/Yann Screiben)