Meddig elég még az állam pénze?

Az alábbi egyszerű kalkulációk erősen hozzávetőlegesek, inkább csak a nagyságrendek érzékeltetésére, illusztrációként szolgálnak. Két dolgot lehet kijelenteni:

1.) A költségvetés likviditási, fizetőképességi helyzete jobb annál, mint amit a néhány héten belül összeomlást vizionáló véleményalkotók mondanak.

2.) Amennyiben az állam utóbbi időszakban tapasztalt, igen mérsékelt forrásbevonási képességét kivetítjük a jövőre, akkor nem lehet elkerülni, hogy a piactól „független” (IMF, Kína) forrást találjon a gazdaságpolitika. Különben még a jövő év vége előtt komoly bajba juthat. Ezt a döntést viszont valóban igen gyorsan meg kell hozni.

Miből élünk?

Induljunk ki abból, amit sokan elfelejtenek: az állam kincstári egységes számláján (kesz) szeptember végén 2370 milliárd forint volt. Erről a számláról teljesíti az állam a fizetési kötelezettségeit, illetve ezen folynak át a bevételei. A szeptember végi szint a normál üzemmenethez képest abnormálisan magasnak mondható (már hosszabb ideje az), de a jelenlegi bizonytalan környezetben egyáltalán nem baj, hogy van némi fölös likviditás. Fogadjuk el, hogy az állam akkor kerül bajba, ha a kesz  hóvégi állománya 400 milliárd forint alá süllyed, hiszen ekkor egy hónapon belüli nagyobb likviditásingadozás mellett már előállhat rövid távú anomália.

A legalapvetőbb összefüggést a kesz-állomány havi változására az alábbiak szerint lehet felírni: az állományt csökkenti a havi költségvetési hiány és a lejáró állampapírok megújítási igénye. Az állományt növeli az új forrásbevonás (állampapír kibocsátás). Hogy mi várható az idén?

Amennyiben az október-decemberi időszakban normál menetben folyna a kibocsátás, akkor is csökkenne a kesz, mert jelentős lejáratok maradtak az év végére. Különösen a 2 milliárd eurós devizakötvény nyom sokat a latban, de diszkont kincstárjegyből is sok jár le az év végén.

Úgy lehet számolni, hogy ha az eddig sikertelen (vagy félig sikeres) állampapír-aukciókat is figyelembe vesszük, akkor még úgy is 1000 milliárd forint felett maradna a kesz, ha a további értékesítések hasonló eredménnyel járnának. Itt ismét hangsúlyozzuk a számítás hozzávetőlegességét, de a lényegen mindez nem változtat: az idei év biztonsággal finanszírozható, és akkor még nem is vettük figyelembe a nyugdíjvagyon maradékának értékesítési lehetőségeit.

A borús jövő

A jövő év viszont már világossá teszi, hogy miért is beszélünk a magyar gazdaság sérülékenységéről. A központi költségvetés már év közepére el fogja érni a teljes éves hiányát, ami 600 milliárd forintos forrásbevonási igényt jelent: Ezen felül a kötvényekből mintegy 2400 milliárd forintot kellene megújítani (devizában és forintban összesen). Ehhez képest a mai körülmények között nemigen számolhatunk 1000-1200 milliárd forintnál több hazai, forintalapú kötvénykibocsátással jövőre, vagyis a kesz-állományunk külső forrásbevonás nélkül 2012 végére bőven elfogyhat.

A külső forrás több mindenből jöhet. Megpróbálkozhatunk a megszokott gyakorlatnak megfelelően nyugati befektetőket találni a devizakötvényeinkre. Ez a jelenlegi helyzetben ugyan nem sok sikerrel kecsegtet, de azért nem reménytelen: még a válság időszakában is előfordultak olyan, néhány hónapos nyugalmi időszakok, amikor jó marketinggel az állam (ha drágán is) el tudott adni megfelelő mennyiségű kötvényt.

Erre bazírozni azonban aligha lenne ildomos az európai adósságválság jelenlegi, igen mély szakaszában. A másik lehetőség új befektetők felkutatása lehet, és a fentiek fényében mindenki számra világos lehet, hogy miért is olyan kitartók a kormányzat ez irányú tapogatózásai. Ha ugyanis ez az út sem lesz járható (és akkor most nem firtatjuk, hogy milyen piaci és nem piaci ára lenne ennek, és tényleg megérné-e), akkor marad az IMF.

Itt van még a kincstárjegy is

Számításunkban még azt is feltételeztük, hogy az egy évnél nem hosszabb futamidejű papírok, a diszkont kincstárjegyek megújítása nem ütközik nehézségekbe. Ez alapvetően nem elrugaszkodott feltevés, hiszen erre a belső kereslet szinte mindig megvan, néha még a külföldiek is hajlandók többet venni belőle. Az utóbbi hetekben azonban már 3 hónapos dkj-aukció is végződött „félsikerrel”, a 12 hónapos lejáratnál pedig már több besült aukciót is láthattunk.

Utóbbi oka egy beárazási probléma, a piac ugyanis még a hazai kamatpálya irányát sem látja, így nem tudja, mennyit ér az állampapír. Azok a szakértők, akik a pénzügyi stabilitási helyzetre való tekintettel hiányolják a jegybanki lépéseket, a forint árfolyama mellett ezzel a helyzettel indokolják a hiányérzetüket. A kamatemelés ugyan nyilván nem csökkentené érdemben az állam finanszírozási kockázatait, de legalább a súlyosbodást el lehetne kerülni.

Bár látszólag nem sürgős a finanszírozási problémákról szóló döntés, ez azonban nem így van, hiszen kalkulálni kell a piac előrelátásával is. Abban az esetben, ha a befektetők azt látják, hogy az aukciók eredményei gyengék, a kesz-állomány apad, a forint instabil, az európai adósságválság mélyül, akkor aligha lesz kedvük a magyar állam finanszírozásához, és így a pénzügyi stabilitás hamarabb meginoghat. Éppen ezért a következő néhány hónapban (hétben) megnyugtatóan kellene rendezni az államadósság finanszírozását, mert ellenkező esetben hazárdjátékká fajul.