Háborúban áll az MNB

A lehető legrosszabb nemzetgazdaság-politika a fiskális és a monetáris politika szembeállítása. Ha a fiskális politika a GDP növelése érdekében pénzszórással fűti a gazdaságot – ez volt a Gyurcsány-kormány Kopits György által szellemesen elnevezett fiskális alkoholizmusa –, az infláció borítékolható. De ha a jegybank az infláció visszaszorítása érdekében drasztikus kamatemelésbe kezd – ezt neveztem akkor monetáris szadizmusnak –, a reálszféra növekedése csökken vagy egyenesen leáll, mielőtt a magas kamat fékezné az árnövekedést.

Persze a kormánynak igaza van abban, hogy tenni kellett valamit azért, hogy a gazdaság pandémia okozta megtorpanása ne váljék összeomlássá. Tett is, mint ahogy tették az EU többi tagországai. Volt és van azonban két lényeges különbség a fejlettebb nyugat-európai és a magyar hozzáállás között:

1. Nálunk a gazdaság már legalább három éve túlfűtött állapotban volt. A kormány nem vette tudomásul, hogy további kapacitásbővítésre most nincs szükség, hogy intézkedései akkor lennének a leghatékonyabbak, ha a létező kapacitások kihasználását segítenék elő, adva, hogy a járvány a mindennapi kereslet zsugorodását eredményezi, így a pénzszórás a kelleténél nagyobb inflációs nyomást gerjesztett.
2. A fiskális és a monetáris politika összehangolás helyett szétvált. A fiskális politika nem vette figyelembe az MNB inflációs aggályait, nem hangolta össze lépéseit az MNB eszköztárának lehetőségeivel, nem számolt a jegybank expanzív monetáris politikája és intézkedései együttes hatásával. Így a jegybank júniusra irányváltásra kényszerült, bejelentette, hogy tartós kamatemelési ciklusba kezd, lépéseket tesz a likviditás összességében mérsékelt szűkítése irányába. 

A jegybank bejelentése megnyugtatta a piacokat, összességében helyeselték a bejelentett tervet. Ráadásul a piacok, beleértve a hitelminősítőket, nem vették komolyan a kormány és az EU között kibontakozó csetepatét, nem gondolták, hogy az EU megvonná az országunknak járó támogatások bármekkora hányadát. Az elmúlt három hónap azonban egy sor kellemetlen meglepetést hozott:

1. A jegybank ismeretlen és megmagyarázatlan okokból feladta három hónappal korábban bejelentett programját, és a várt 30 bázispontos kamatemelés helyett csak 15 bázispontot emelt.
2. A lengyel jegybank 75, a cseh pedig 125 bázisponttal emelte az ottani alapkamatot.
3. Az infláció növekedése nálunk messze meghaladta a kormány és a jegybank prognózisát, és a maginfláció – amely a fogyasztói árak várható alakulását jelzi – nemzetközi összevetésben is nagyon magas szintre, 4,7 százalékra emelkedett. Az októberi 6,5 százalékos fogyasztóiár-növekedés az egyik legmagasabb volt az Európai Unióban és messze a legmagasabb a visegrádi országok között, illetve térségünkben. Lengyelországban 5,6 százalék, Csehországban és Szlovákiában 4, Romániában 5,2, Horvátországban 3,5, Ausztriában 3,3, Szlovéniában pedig 2,7 százalék volt az árnövekedés mértéke szeptemberben. Elhibázott előrejelzésük azt mutatja, hogy a magyar hatóságok nem igazán értik hazánk gazdasági folyamatait; félő, hogy téves feltételezéseik téves intézkedéseket szülnek. Megingott a jegybankba vetett nemzetközi bizalom, és a forint árfolyama zuhanásnak indult.
4. Az infláció szinte a világ minden pontján növekedni kezdett. A kínai fogyasztói árindex például szeptemberben már 13,7 százalékkal nőtt. 
5. Az EU-val folytatott összetűzés elmérgesedett, valószínűbbé vált, hogy egy ideig nem jönnek támogatások.
6. Megugrottak az energia- és alapanyagárak, a nemzetközi fuvarozás továbbra is akadozik. 
7. Jóval több inflációt importálunk, mint amennyit exportálunk. 

A fentiekből látható, hogy az MNB egy rendkívül komplex inflációs jelenséggel áll szemben, ahol a belföldi és a külföldi kínálati oldal elégtelenségei az infláció legfontosabb okozói. A külföldről érkező inflációs nyomás visszaszorításához sem a kormánynak, sem az MNB-nek nincs eszköze, kivéve persze a forint árfolyamának befolyásolását, amelyet azonban csak a monetáris politika jelentős szigorításával lehetne elérni. A kialakult helyzet tükrében legalább a lengyel jegybank 75 bázisponthoz hasonlítható alapkamat-emelésre és a likviditás további, határozottabb szűkítésére lenne szükség ahhoz, hogy a forint a 350 eurós szint alá térjen, míg egy 50 bázisponttal alacsonyabb kamatemelés egyenesen a forint további leértékelődését vonná maga után. De még egy ilyen mértékű, 75 bázispontos kamatemelés sem lenne meggyőző, ha nem lenne egy hosszabb távú terv része. Itt üt vissza az MNB szeptemberi döntése, amellyel feladta korábban bejelentett programját, hiszen a piac valószínűleg kételyekkel fogadná egy újabb program bejelentését.

Kétségtelenül igaz, hogy a pandémia rendkívüli intézkedések meghozatalát tette szükségessé, ami aztán a gazdaságpolitika mozgásterét is beszűkítette. De az is igaz, hogy az árnyomás már három éve jelen van a nemzetgazdaságban, amit az MNB – enyhén szólva – nem vett komolyan. Az elmúlt négy év adatai – minden forint gazdasági növekedés 1 forint 28 fillér adósságnövekedéssel járt – azt mutatják, hogy a hitelre épített gazdaságpolitika hajtóereje mára kifulladt, a hitelből létrehozott kapacitások nem rendelkeznek a szükséges termelőképességgel, vagy – mint a turizmus – a pandémia miatt elvesztették azt. 

Ráadásul az MNB mozgásterét ma már jelentős mértékben behatárolja a korábbi növekedési hitelprogramjából és egyéb likviditásbővítésből keletkező hitelhalmaz, azaz a vállalkozások eladósodásának 14 százalékos, valamint a háztartások mintegy tízszázalékos növekedése. Feltehetően az MNB folyamatosan végzi a bankok stressztesztjét, és tisztában van a markánsabb kamatemelés várható következményeivel. Ennek ellenére kirajzolódtak az infláció és a gyenge forint által felállított csapda körvonalai még akkor is, ha a komoly szorítás megfelelő fiskális és monetáris politika hiányában még előttünk áll.

Sajnos most úgy tűnik, hogy a kormány a választások közeledtével nem fogja mérsékelni a pénzszórást még akkor sem, ha az abból fakadó áremelkedés az ország legsérülékenyebb rétegeit érinti a legérzékenyebben. A megfelelő intézkedések bejelentésén túlmenően sokat segítene, ha az októberi sajtókonferencián előadottaknál részletesebb és komplettebb elemzéssel szolgálna a jegybank, demonstrálva, hogy érti a folyamatokat, és monetáris politikája nem lesz a választási küzdelmek áldozata.

A szerző közgazdász, jogász, az Oxfordi Egyetem Blackfriars Hall tanára.

A véleménycikkek nem feltétlenül tükrözik az Index szerkesztőségének álláspontját.

Szeretjük az izgalmas, okos, érvelő írásokat. Várjuk az ön véleményét is.

(Borítókép: Bődey János / Index)