Értelmetlen az inflációs cél megemelése

Már első pillantásra sem tűnik túlságosan jó ötletnek a 3 százalékos inflációs cél felfelé történő módosítása, amiről a napokban röppentek fel a hírek - először az Indexen. Érdemes gyorsan végiggondolni, milyen hatásokkal jár egy ilyen lépés, és mérleget vonni - írja elemzésében a portfolio.hu vezető elemzője, Madár István.

Az egyszerű közvetlen következménye a magasabb inflációs célnak nyilván az lenne, hogy elvileg nagyobb pénzromlási ütemmel, illetve lazább monetáris politikával is megelégedhet a jegybank.

A kormányzat számára talán azért tűnhet csábítónak a célemelés ötlete, mert úgy véli, a költségvetési pozíciót észrevétlenül, kisebb politikai áldozatok árán tudja javítani a magasabb infláció, az alacsonyabb kamat, és a gyengébb árfolyam. Ennek kapcsán a következő megfontolásokat érdemes figyelembe venni.

Papíron előny, igazából semmi

1. Az egyik legismertebb közgazdasági közhely, hogy a kormány el tudja inflálni a költségvetés problémáit. Ennek magyarázata, hogy a pénzromlás növeli az adóbevételeket, amit a költségvetésbe tervezett kiadások csak rugalmatlanabbul követnek. A probléma, hogy sok közhelyhez hasonlóan ez sem igazán érvényes. A modern állami gazdálkodásban számos kiadás automatikusan emelkedik az inflációval (elegendő a nyugdíjakra gondolni), ami azt eredményezi, hogy az egyenleg egyáltalán nem javul jelentősen.

2. Fontos azt is külön hangsúlyozni, hogy a fenti nem túl erős hatás is csak akkor érvényesül, ha az infláció meglepetésszerű. A jegybank szakértője, P. Kiss Gábor néhány éve vizsgálta a kérdést, és azt tapasztalta, hogy egy százalékos meglepetés infláció egyenlegjavító hatása a legjobb esetben sem több a GDP 0,2 százalékánál, de rugalmasabb államháztartási alkalmazkodás esetén akár negatív is lehet a hatás. Az inflációs cél deklarált módosítása nem jelentene meglepetést, így a hatás igen mérsékelt maradhat.

3. Közvetett hatásként számba kell venni, hogy a magasabb inflációhoz társuló lazább monetáris kondíciók (alacsonyabb kamat, gyengébb árfolyam) elvileg magasabb gazdasági növekedéshez vezetnek, ami szintén javíthat a költségvetés helyzetén. Ez azonban a külső valutában eladósodott magyar gazdaságban szintén nagyon visszafogott hatás lehet. A kamatszint mindig is gyenge befolyásolója volt a gazdasági növekedésnek, az árfolyam esetében pedig egészen kusza a helyzet. Hiába javítja ugyanis az exportáló vállalatok jövedelmezőségét a gyengébb forint, ha a másik oldalon a devizahitelek után fizetendő törlesztőrészlet-emelkedés szűkíti a fogyasztást. Ráadásul a gyengébb árfolyam hatására a nemteljesítő hitelek aránya is romlik, ami banki hitelezési aktivitás gyengülésén keresztül szintén gyengíti a gazdasági aktivitást. Vagyis a közgazdasági tankönyvekben szereplő (és jellemezően csak rövid távú hatásként leírt) gazdaságélénkítési tényező is elhanyagolható lehet.

4. A költségvetés egyenlegére gyakorolt tovább elméleti hatás, hogy az általános kamatszint csökkenésével az állam adósságszolgálati terhei csökkennek. Annak belátására, hogy ez a hatás nem igazán érvényesül, egyrészt azt kell tennünk, hogy (1) belegondolunk, hogy a 0,5 százalékpontos inflációs célemelés valójában nem olyan jelentős ahhoz, hogy érdemben alacsonyabb kamatokat érvényesíthessünk, illetve (2) belátjuk, hogy a válság utáni globális gazdasági helyzetben az inflációs kilátások mellett a pénzügyi stabilitási szempontok is befolyásolják a kívánatos kamatszintet, valamint (3) megértjük, hogy a jegybank rövid lejáratú kamatokat befolyásoló politikája nem feltétlenül hat a hosszabb távú hozamokra. Utóbbi kapcsán pedig rá is térhetünk arra, hogy a fenti, láthatóan igen kétséges költségvetési hatások mellett milyen további, nemkívánatos hatásai lehetnek az inflációs cél emelésének.

Többet árt, mint használ

1. Az egyik legfontosabb észrevételünk, hogy az inflációs cél változtatása automatikusan emeli a várakozásokat is. Amennyiben ezt nagyon rugalmasan csinálja, úgy teoretikusan az sem kizárt, hogy a (3 százalékos célra igazított) monetáris kondíciók változtatása nélkül is emelkedésbe kezd az infláció. Vagyis a jegybanknak még arra a minimális lazításra sem nyílik lehetősége, amit elvileg megtehetne.

2. A várakozások emelkedését az a tény is erősítheti, hogy míg a 3 százalék a szakmai közmegegyezés szerint az árstabilitásnak felel meg a magyar gazdaságban, addig az ennél "kicsivel magasabb" érték már nagyobb bizonytalanságot okozhat. A tapasztalatok szerint a nem árstabil környezetben ugyanis az infláció ingadozása is nagyobb, ami tovább gyengítheti a várakozások horgonyzottságát. Érdemes megjegyezni, hogy globális világban jelenleg egyszerre vannak jelen az inflációs és a deflációs félelmek. Amennyiben előbbiek igazolódnak, úgy a célemelésnek akár lehetne is valamiféle szakmai alátámasztottsága (bár még úgy is lehetne vitatkozni róla), de aligha kétséges, hogy most erre fogadni egyedüliként a világban aligha vállalható magyarázat.

3. A magasabb inflációs célhoz való visszatérés azért is problémát jelent, mert a rombolja a jegybanki hitelességet azáltal, hogy az árstabilitás melletti elkötelezettsége sérül. Elkötelezett jegybanki magatartás mellett ugyanis az inflációs nyomás erősödése mellett is alacsonyan maradhatnak a várakozások, mert a gazdaság szereplői arra számítanak, hogy szükség esetén a monetáris politika úgyis beavatkozik. Ennek a hitelességnek a sérülése drágábbá teszi az infláció elleni küzdelmet, és szintén azt eredményezheti, hogy a magasabb inflációs célhoz sem társíthatók enyhébb monetáris kondíciók.

4. A 3,5 százalékos célból még egy fontos következtetésre juthatunk, nevezetesen, hogy az eurózónába való belépés egyre távolabb kerül. Ilyen magas inflációval a maastrichti kritériumnak még jó ideig nem lehet megfelelni, a kormányzat inflációs előrejelzése (mely hosszú évekre jósol 3,5 százalékos pénzromlási ütemet) pedig megerősíti: nincs is szándék az euró belátható időn belüli bevezetésére. Fontos tudni, hogy az eurózónába való belépés esélyének elillanása a piacok számára azt jelenti, hogy 5-8-10 éve múlva sem lesz akkora a kamatszint az országban, mint Németországban. Ezzel pedig eltűnik a hosszú lejáratú hozamok elmúlt években jellemző (igaz, ma már nem túl erős) horgonya: egyszerűen nem lesz érdemes azzal számolni például egy 10-15 éves államkötvény esetében, hogy annak lejáratakor már évek óta az eurózónában tartózkodva, árfolyamkockázat nélküli papírt birtokolhatunk, így viszont a hosszú hozamok emelkedéséből egy ilyen fékhatás eltűnik. Ez tovább erősíti azt az egyszerű hatást, hogy a jegybank az irányadó kamat erőszakos csökkentésével amúgy is csak a rövid lejáratú értékpapírok hozamát képes érdemben befolyásolni, hosszabb távú befektetéseknél pedig a gazdasági fundamentumok, kilátások szerep a meghatározó.

Összességében azt mondhatjuk tehát, hogy a 3,5 százalékos inflációs célnak semmi értelme, mert a vélelmezett céljait szinte egyáltalán nem szolgálja, a mellékhatásai pedig költségessé is teszik a lépést. Egyszerűbben fogalmazva: az árstabilitás a legolcsóbb megoldás az ország számára. Ennek kapcsán pedig a felzárkózás nyomait évek óta nem mutató országban nem az a kérdés, hogy emeljünk-e a célon, hanem az, hogy miért nem csökkentettük le 2,5 százalékra. Ilyen körülmények között a 3,5 százalékos cél könnyen párhuzamba állítható a borzalmas emlékű 2003-as sáveltolással. Akkor sem az okozta a gazdaságpolitika hitelességének megsemmisülését, hogy a néhány forintos árfolyamsáv-mozgatásnak olyan óriási gyakorlati jelentősége lett volna, hanem az, hogy bebizonyosodott: a gazdaságpolitika képes a maga céljai szempontjából is teljesen irracionálisan viselkedni. Éppen ezért a 3,5 százalékos céllal akkor járnánk a legjobban, ha a kormány jelezné, az egész egy kacsa, természetesen ilyen soha meg sem fordult a fejében - fogalmaz a portfolio.hu elemzője.

Kövesse az Indexet Facebookon is!

Követem!