Japán tőzsdepánik: érdemes bevásárolni

Az a számokban is elborzasztó, de számokban felmérhetetlen tragédiasorozat, amit Japánnak el kell szenvednie ezekben a napokban, érthető módon elsősorban a pusztulás tényeit számba vevő kommentárokkal árasztja el a sajtót. A pénzügyi piacok szereplőinek reakciói azonban már alkalmat adnak arra is, hogy az életerő és újjáépítés perspektívájával is kiegészüljön az összkép.

A katasztrófasorozat gazdasági hatásainak értékelésekor kiindulási alap gyanánt nyugodtan választhatjuk azt, hogy az újjáépítés, az életviszonyok normalizálása meg fog történni – méghozzá európai mércével mérve jó eséllyel valószínűtlenül rövid idő alatt. Japán nem fog térdre rogyni, talán nincs is olyan ország, amely jobb esélyekkel indulna neki egy ilyen feladatnak. A világ egyik legerősebb, technológiában és kapacitásokban semmiféle hiányt nem szenvedő gazdaságát működtető, kivételesen fegyelmezett japán társadalom erőt fog meríteni a katasztrófából.

Az atomtól féltek a tőzsdén

Ami a hét eleji tőzsdepánikot illeti, érdemes tisztázni annak közvetlen kiváltó okát: a japán részvénypiacon nem a földrengés és a szökőár, hanem a kibontakozó nukleáris katasztrófa miatt söpört végig a félelem. Amilyen erős immunitással bír Japán a földrengések okozta pusztítások kérdésében, olyan védtelen társadalomlélektanilag a nukleáris kataklizmák ügyében. A rettenetes eladói nyomás tehát egy olyan híráramlásnak szól, ami természeténél fogva átmeneti jelleggel hat, miközben a részvényeknek a jövőt kellene árazniuk – de a pánik már csak ilyen, mindig ilyen volt, mindig ilyen lesz. A széles részvényindexek hozzávetőleg 15%-os esése már bőven megüti azt a mértéket, amikor befektetői szemmel érdemes elgondolkodni azon, hogy áttételesen felvállaljuk-e a megtakarításaink egy részének felajánlását az újjáépítéssel járó erőfeszítések finanszírozásához.

Az alapkérdés az, hogy miként hat a katasztrófasorozat a japán gazdaság teljesítményére. A válasz – a világgazdasági környezet tendenciáit változatlannak feltételezve – kivételesen nagyon egyértelműnek tűnik: rövid távon a kieső kapacitások, az energiaellátási zavarok, a logisztikai káosz, a megrendülő fogyasztói és kisebb részben a beruházói bizalom erősen visszaveti a növekedést, azonban egy-két negyedév múlva már az újjáépítés által generált többletkibocsátás ellensúlyozni fogja ezt. A hosszú távú növekedési potenciálra sem az egyik, sem a másik nem hat, a lefékeződés java pedig a pánikeladásokkal már valószínűleg beárazódott a részvényindexekbe – tehát az inga kilendült az egyik irányba.

Minden a fellendülés mellett szól

A világgazdasági környezet kockázatai mellett az inga visszalendülésében, azaz a japán részvénypiac feltápászkodásával kapcsolatban összesen két lényeges kérdést kell megválaszolni. Az első kérdés az, hogy az újjáépítés mögött lesz-e finanszírozás, a második pedig az, hogy ha lesz, akkor vajon ez a finanszírozási forma vajon nem rontja-e le az újjáépítés sikeréhez a tőkéjét középtávra felajánló külföldi befektető hozamait a devizaárfolyamon keresztül. Az én véleményem az, hogy a külföldi megtakarító szemszögéből nézve mindkét kérdésre kedvező válaszok adhatók.

Finanszírozás lesz, ezt a Bank of Japan már a pánik kibontakozásának első óráiban világossá tette. Ebből a szempontból kevésbé fontos az, hogy történetének legnagyobb egynapos likviditásbővítő intézkedését hozta meg hétfőn, hozzávetőleg a GDP 3%-ra rúgó rendkívüli hitelfacilitást nyitva meg a bankrendszer előtt. Kisebb volumenben ezt folytatta tegnap és ma is, de az igazán érdekes az, hogy hezitálás nélkül a kétszeresére emelte az ősszel bejelentett eszközvásárlási programját, azaz a japán „mini-QE”, a japán mini-pénznyomtatási program immár nem is olyan mini – és ez alighanem csak a kezdet.

A japán jegybank az elmúlt években mindent megtett, hogy az állam döbbenetes ütemű és mértékű eladósodását az egymást követő kormányok ne a pénznyomda elfoglalásával kezeljék. Az ősszel elindított, a GDP mintegy 1%-át kitevő eszközvásárlási program maga is azt a célt szolgálta, hogy ennek fedezete mellett a jegybank el tudjon hajolni a sokkal nagyobb volumenű, sokkal radikálisabb politikai követelések elől. A Bank of Japan taktikája, mellyel a kormányzatból szeretett volna az államháztartás nem létező egyensúlyát és a hosszú távú növekedési potenciált egyaránt segítő reformokat kikényszeríteni, már éppen működni látszott. A javuló rövid bázisú növekedés és foglalkoztatás, a jen exportot fenyegető erősödésének megállása kifogta a szelet a jegybank elfoglalását, megtörését, a nyakló nélküli pénznyomtatást követelő politikai erők vitorlájából. A földrengéssel, szökőárral és nukleáris katasztrófával ennek most vége: ha a központi bank vezetői ebben a helyzetben nem nyomtatnak annyi pénzt, amennyit csak kell, akkor tényleg a függetlenségük formális és intézményes elveszítését kockáztatják – a kormánynak ennél jobb ürügye nem lehet.

A pénznyomtatási program azonban hiába lesz esetleg a jelenleginél is nagyobb volumenű, és hiába tartalmazza már az őszi terveknek megfelelően kisebb részben részvények vásárlását is, a költségvetés hatalmas, és az újjáépítés finanszírozása miatt szinte biztosan megugró hiányát piacról kell finanszírozni. A finanszírozásban a piacnak, azaz konkrétan a belföldi megtakarítók tömegeinek kell adni a volument, a jegybank szerepe a hozamok beállítása, alacsony szinten tartása, és a gazdasági klíma karbantartása.

A legerősebb ellenszél alighanem a hitelminősítők felől fúj, amelyek az elmúlt egy évben egyre látványosabban fejezik ki aggodalmukat a japán adósságpálya fenntarthatóságát illetően. Ezen persze józan ésszel gondolkodva nem sok minősíteni való van: Japán természetesen sosem fogja reálértéken visszafizetni a GDP 200%-ra rúgó államadósságát, és mivel csődbe menni vélhetőleg nem akarnak, egyszer ezt az adóssághegyet el kell inflálniuk. Szó sincs arról, hogy a japán kormányok egy ettől különböző forgatókönyvet írnának, miközben újabban költségvetési stabilizációról beszélnek. A két hete nagy nehezen elfogadott 2011-es költségvetés (Japánban április 1-től március 31-ig tart a pénzügyi év) sorban a harmadik olyan, amelyben az újonnan kibocsátott kötvények értéke meghaladja az adóbevételekét, azaz a központi költségvetés kiadásainak nagyobb részét az eladósodás növekedéséből finanszírozzák.

Ez a kérdés sokáig nem érdekelt senkit, egy hatalmas és a hozamok tekintetében igénytelen, megtakarításra „rendelt” belföldi jövedelemtömeg felszívta a kibocsátott rengeteg kötvényt. Amilyen egyértelmű, hogy ennek a játéknak csak nagyon csúnya vége lehet, olyan nehéz amellett érvelni, hogy miért éppen most következne be ez a csúnya vég. Most, amikor a jegybank komolyan nyomtatni fog, miközben az árfolyamot ezzel együtt is a további erősödéstől kell félteni. Most, amikor a politikai káoszba süppedt, korrupciós botrányokkal küzdő, az eredetileg áprilisra tervezett helyhatósági választásokon komoly vereségre számító, már a földrengés előtt, még a pénzügyi év kezdete előtt pótköltségvetést tervező kormány erőre kaphat, népszerűséget szerezhet. Most, amikor a fogyasztási adó évek óta rettegve halogatott emelését az újjáépítés finanszírozásának örve alatt olyan könnyű lesz keresztülvinni. Egy szó mint száz, az a finanszírozási rendszer, amely az újjáépítés alapjául szolgálhat, és amely a megroggyant részvénypiacon is segíthet, valószínűleg nem most fog működésképtelennél válni.

És még a jen is erősödik

Ha ez így lesz, akkor már csak arra a kérdésre kell válaszolni, hogy a jen árfolyama nem fenyegetne-e azzal, hogy elviszi azt a hozamot, amit a szerencsés esetben magára találó részvénypiac megtermel a külföldi befektetőnek. Ez fontos kockázat, de az elmúlt napok (éppúgy, mint az elmúlt évtizedek) tapasztalatai alapján nagyon úgy tűnik, hogy nem. A jen úgy reagált a pánikra, ahogy a félelemre általában szokott: erősödött. Lehetett olyasmit olvasni, hogy a japán biztosítók hatalmas mennyiségben váltják vissza jenre a külföldi devizákban tartott eszközeiket, hogy helyt tudjanak állni a károkból származó kötelezettségeiknek, és ez is szerepet játszott a jen erősödésében. Talán így volt, de a lényeg mégis az, hogy a japán deviza gyengüléséhez, sőt válsághelyzetekben az erősödésének a megelőzéséhez minden jel szerint kevés egy borzalmas földrengés, szökőárral, nukleáris katasztrófával, és a jegybank történetének legnagyobb ellenirányú beavatkozásával együtt.

Összegezve: aki mostanában, tehát a pánikszerű eső napok elmúltát, és talán a kormány közlése szerint csak áprilisban kidolgozott pótköltségvetést is kivárva, több lépésre bontva belevesz a japán részvénypiacba, az valószínűleg egyszerűen a két éve tartó globális részvénypiaci emelkedő trend folytatódására fogad – egy a többi fejlett piacénál sokkal jobb belépési pont megragadásával. Egy ilyen befektetés sosem lebecsülendő kockázatai tekintetében a lokális tényezők most összehasonlíthatatlanul látványosabbak, de a globális folyamatok alighanem ebben az esetben is sokkal fontosabbak.