Mindent belead a Fed

2009.03.19. 10:59 Módosítva: 2009.03.19. 13:20

A blogról

A bejegyzések a szerzők személyes véleményét, nem a cégek álláspontját tükrözik, és semmilyen formában nem minősülnek befektetési ajánlatnak.

Tegnap este az amerikai jegybank szerepét betöltő FED bejelentette, hogy tovább folytatja az agresszívan expanzív monetáris politikáját, és az eddigi eszközök vásárlásán túl – amelyek javarészt jelzálogpiaci kitettséggel rendelkező eszközök voltak, illetve úgynevezett ABS (asset backed securitiesek, amelyek mögött más hiteltípusok állnak) – hosszú lejáratú állampapírok vásárlásába is kezd. Ezzel megindul az amerikai államadóság monetalizálása, ami a jelenlegi még fennálló deflációs félelmek mellett indokolhatónak tűnnek. A lazább monetáris és fiskális kondíciók a gazdaság dinamizálódásának irányában hatnak – tankönyvileg, mert a Japán példa mást sugall –, így a lépések pozitívan értékelhetők, rövid távon legalábbis mindenképpen. A FED elszántságával kapcsolatosan eddig sem voltak kétségeink, a nagy kérdés, hogy ezúttal is igaznak bizonyul-e az a piaci axioma, miszerint „never bet against FED”, azaz soha ne spekulálj a FED-del szemben.

Röviden vizsgáljuk meg a lépések valós indokát a maga lecsupaszított egyszerűségében. Az amerikai pénzügyi rendszer a Lehman csődje után gyakorlatilag megszűnt működni, és ennek eredményeképp beindult a nagyon heves és sokakat meglepő intenzitású deleveraging folyamat, azaz a globális tőkepiacokon fennálló tőkeáttétel rohamos csökkenése. Utóbbi a kereskedelmi bankok által teremtett hitelpénzmennyiség növekedésének a megállását eredményezte, sőt lassan a csökkenés is megindul. A hitelpénzrendszerre épülő kapitalizmusban ez szükségszerűen rendszerkockázat, amit minden áron kezelni kell.

Közben az amerikai eladósodottsági ráta soha nem látott szintre emelkedett, ami egy fenntarthatatlan folyamat irányába mutatott, amit a szakértők „credit crunch”-nak neveznek. Más szóval a hitellufi kipukkanásához, ami jelentős gazdasági visszaeséssel jár a munkanélküliség megugrásával párhuzamosan, és a politikai és társadalmi feszültségekhez vezethet.

Itt avatkozott be a FED, és az „elégett” hitelpénzt megüresedett helyét jegybankpénz („high-powered money”) bepumpálásával igyekszik pótolni. Közben a csökkenő aggreagált kereslet – visszaeső belső fogyasztás – helyére az állami fiskális csomagok kereslet növelő hatása lépett. Röviden: hatás (deleveraging és zuhanó fogyasztás), ellenhatás (pénzpumpa és fiskális csomagok).

A helyzet eredményeképpen szükségszerűen egy új gazdasági struktúra jön létre, ami rövidtávon, józanul végiggondolva, a deflációs spirálba való sodródás megakadályozását eredményezheti. Az amerikai gazdasági döntéshozóknak jelenleg ez a fő prioritás, a hosszabb távú implikációk egyelőre nem játszanak szerepet. Pedig a hitellufi kontrollált leengedése, talán egészségesebb és fenntarthatóbb alapot teremthetne a következő gazdasági növekedési ciklushoz. Ez persze most nagyobb gazdasági visszaeséssel járna rövid távon, de mint tudjuk, „without pain, there is no gain”…

A FED döntését alátámasztó indok még a következő. Az elmúlt hónapokban a gazdaság gyengélkedése és az olajár csökkenése miatt drasztikusan csökkeni kezdett az amerikai külkereskedelmi mérleghiány, ami szükségszerűen csökkenti a külföldre áramló dollárok mennyiségét. Ezzel párhuzamosan viszont az amerikai állam eladósodottsága tovább emelkedik, aminek finanszírozása javarészt a külföldi nettó megtakarító országoktól függ.

Amennyiben viszont csökken a külföldre áramló USD mennyisége, és a nő a finanszírozandó hiány mértéke, kialakulhat egy „gap”, azaz egy finanszírozatlan rész. Ebben az esetben nincs más megoldás rövid távon, mint a FED állampapír-vásárlása, mivel a FED korlátlanul képes pénzt teremteni. Ahogy azt Ben Bernanke jegybankelnök korábban kifejtette, a FED annyi elektronikus jelet – értsd pénzt – képes teremteni, amennyit szeretne. Így az államháztartási hiány finanszírozása ezen az úton elvileg megoldható, bár első látásra az ún. bankóprés hatását is keltheti, csak szerencsére kifinomultabb módon.

A nagy és több ezermilliárd dolláros kérdés, hogy közben hogyan változik a dollár értéke. A pénz értékét javarészt korlátos volta adja, és ez a korlátosság ezekkel a lépésekkel „sérül”, ami a dollár gyengülésének irányába hat. Ellensúlyozó erő, hogy dolláralapon számolják el a világgazdaságban legfontosabbnak tekinthető termékeket (pl.: olaj, arany, élelmiszerek), ami folyamatos dollárkeresletet támaszt.

A hosszú (közép) távú hatások viszont már megkérdőjelezhetők. Jelenleg a hitelezés megállása miatt, a pénzmultiplikátor alacsony szintje mellett (azaz a kereskedelmi bankok pénzteremtési potenciálja jelenleg alacsony) a hitelkínálat növelése és a fogyasztás élénkítése a fő cél. Kérdés, hogy a bankrendszer milyen gyorsan stabilizálódik, mikor váltja a „félelmet”, a „mohóság”, mikor és milyen intenzitással indul be a hitelezés. Végignézve a pénz és tőkepiacok történelmén, egy biztosnak látszik: az átmenetek általában nem lineárisan mennek végbe, sokkal inkább ugrásokkal, gyorsan, előrejelelhetetlenül.

„Teszik” mindezt annak ellenére, hogy mi emberek általában lineáris változások anticipálására vagyunk kódolva, ami az egyik fő oka, hogy a közgazdászok előrejelző képessége sokszor rendkívül alacsony hatásfokú. Röviden, véleményem – és sok szakértő véleménye szerint – a FED nincs felkészülve egy gyorsabb visszapattanás hatásaira, azaz a most bepumpált hatalmas mennyiségű jegybankpénz kiszívására a rendszerből. Ennek elmaradása pedig az infláció felpörgésének az irányába mutat, ami újra csak a pénzügyi rendszer stabilitását tesztelheti majd. Csöbörből vödörbe?

Elmondható, hogy a FED (a világ kvázi jegybankja) eddig nem ismert vizekre evezett. Az mindesetre biztos, hogy a növekvő amerikai adóteher elviselhetőbbé tétele a dollár elinflálásáért „kiált”. Ezt érzékelvén Kína – mint amerikai legnagyobb hitelezője – már többször felhívta az amerikai vezetők figyelmét a dollár stabilitásának fontosságára, és aggodalmát fejezte ki USA növekvő eladósodottságával kapcsolatosan. Amerika előremenekül, a gazdaság mindenáron történő felpörgetésével igyekszik a GDP-arányos eladódottságot csökkenteni. Ehhez viszont strukturális változásokra lesz szükség, ami nem hónapok kérdése, hanem hosszú évek tudatos gazdaságpolitikájáé.

Összességében látszik, hogy a hitellufi nem „vész” el, csak „átalakul”. (a hitelmegmaradás törvénye?!) Az eddigi kereskedelmi bankok által fújt lufiba most az állami adósság növekedése fújja tovább a levegőt. A folyamat fenntarthatósága igencsak megkérdőjelezhető, de remélhetőleg az amerikai döntéshozók több és mélyebb információ birtokában menedzselhetőnek ítélik a folyamatot, és nem csak előremenekülnek. Bízzunk benne.