A varázsképlet tündöklése és bukása

Elég egyszerű volt, hogy mindenki megértse, de éppen ezért nem igaz. A 90 százalékos adósságküszöb rövid idő alatt nagy karriert futott be, hogy aztán egy Excel-hiba lelepleződése után gyorsan hiteltelenné váljon. A problémák viszont, amire válaszolni akartak vele, továbbra is égetőek.

Az amerikai subprime ingatlanhitelezés és lakáspiac bedőlését, mint emlékezetes, nagy nemzetközi pénzügyi és gazdasági válság követte. Erre a fejlett országok hatalmas költségvetési és monetáris lazítással reagáltak. A kormányzati költekezés mindenképpen hasznosnak bizonyult rövidtávon a gazdasági visszaesés mértékének visszafogásara, de sok fejlett ipari országban – különösen bankmentésekkel párosulva – az államadósság GDP-hez viszonyított arányát jelentősen megemelte.

Tényleg veszélyes az államadósság

Ezzel kapcsolatosan fogalmazta meg a gyorsan klasszikussá váló Reinhart és Rogoff (2010) cikk az államadósság és a hosszútávú gazdasági növekedés közötti negatív nem-lineáris (tehát nem egyenletesen változó) kapcsolatot, miszerint a 90 százalék fölötti GDP arányos államadósság jelentősen alacsonyabb növekedéssel párosul. Ez az összefüggés gyorsan elfogadott tény lett, amit a gazdasági döntéshozók előszeretettel használtak az adósságráta (és költségvetési deficit) csökkentésének megindoklására. Különösen azért, mert számos nyugati ország OECD által számolt GDP arányos konszolidált államadóssága átlépte a 90 százalékos szintet az elmúlt pár évben (Portugália és Franciaország 2009-ben, Írország és az Egyesült Államok 2010-ben, Kanada és Nagy-Britannia pedig 2011-ben).

A megnövekedett államadósság valójában több csatornán keresztül fejtheti ki negatív hatását a gazdasági növekedésre. Először is az államadósság visszafizetéséhez szükséges magasabb adók csökkentik a magánberuházásokat az alacsonyabb jövedelmeken és megtakarításokon keresztül, és növelik az adók gazdasági torzító hatásait.

Másodsorban az állampapírhozamok szintje nem egyenletes mértékben emelkedik: az államadósság egy bizonyos szintje fölött, amikor az államcsőd valószínűsége megugrik, a kamatok erőteljes emelkedéséhez vezet. A megemelkedett hosszútávú kamatok kiszorítják a produktív állami beruházásokat, és ami még ennél is fontosabb, csökkentik a magánberuházásokat a megnövekedett tőkeköltségen keresztül. Kevesebb beruházás általában egyet jelent csökkenő K+F kiadásokkal, ami pedig egyértelműen negatív hatással van a növekedésre.

Végezetül pedig a kormányzat, különösen a gyenge intézményi háttérrel rendelkező országokban, megkísérelheti az adósságráta magasabb infláción keresztüli csökkentését. A magas infláció közismerten káros a hosszútávú növekedésre.

Elég egyszerű volt, hogy értsék

A 90 százalékos adósságküszöb sikere annak egyszerűségében rejlik. Talán túl egyszerű is ahhoz, hogy igaz legyen. Reinhart és Rogoff a 90 százalékos adósságráta alatti és feletti átlagos éves gazdasági növekedést hasonlította össze. Az OECD országok egy csoportjára a II. világháborút követően azt találták, hogy 90 százalék alatt az átlagos növekedés 3,5 százalék volt, míg efölött -0,1 százalék. Ahogy azt az Index is megírta korábban (itt és itt), amikor Herndon es szerzőtársai megpróbáltak reprodukálni az eredményeket, egyszerű Excel táblázatkezelési hibákra és tendenciózus ország- és időszak választásokra bukkantak.

A korrekciók a 90 százalékos adósságráta fölötti átlagos éves növekedést -0,1 százalékról 2 százalék körülire módosították. Herndon es társai, és sokan mások is, ezt úgy értelmezték, hogy nincs fordított kapcsolat növekedés és államadósság között. Pedig az adatok inkább azt sugallják, hogy - ahogy azt Paul Krugman is megírta a blogján - adósság és növekedés között létezik egy negatív korrelació, de nincsen törésvonal 90 százaléknál.

De Reinhart és Rogoff adataival más bonyodalom is adódik. Az eredmények csak a központi kormányzat adósságára vonatkoznak. Márpedig sok országban az állam mellett az önkormányzatok, társadalombiztosítási intézmények és egyéb állami szervek is eladósodhatnak. Ezért a központi állami és a konszolidált államadósság közötti különbség számottevő lehet: 50 százalékpont Kanadában és 40 százalékpont Franciaországban. Ebből következik, hogy ezekben az országokban akármilyen központi államadósságküszöb egy jóval magasabb konszolidált adósságküszöböt jelent.

Egy másik probléma a kiugróan magas vagy alacsony értékek befolyása az átlagos növekedési rátára, valamint az, ha csak néhány megfigyelés áll rendelkezésre a 90 százalékos adósság fölötti sávban. Ilyen esetben igen nehéz általános érvényű konklúziót levonni. De Reinhart és Rogoff (2010) épp ezt teszi például az Egyesült Államokra. Az 1790 es 2009 közötti időszakban az államadósságráta csak négy évben volt 90 százalék fölött, ebből egy évben a növekedés mínusz 10 százalék, a maradék három évben ennél jóval magasabb volt.

Továbbá az átlagos gazdasági növekedés összehasonlítása csupán vizuális, ezért nehezen eldönthető, hogy a különbség statisztikailag számottevő-e. A Reinhart-Rogoff cikk publikálását követő időszakban néhányan ökonometriai becslésekkel is probálták megerősíteni a 90 százalékos szint szignifikanciáját (Kumar es Woo, 2010 és Checherita es Rother, 2010), igaz kissé más országmintákra és időszakokra.

Miért pont 90?

De ez nem old meg egy másik problémát: a 90 százalékos adósságszint találomra való kiválasztását. Miért 90 százalék és miért nem 83 százalék, 154 százalék, vagy esetleg 23 százalék? Az úgynevezett küszöbmodellek lehetővé teszik a küszöb értékének adatokból való megbecslését. Ezt a módszert használta több szerzőcsoport is (Baum et al, 2012, Cecchetti et al, 2011 és Padoan et al, 2012), akik megerősítették, hogy a fordulópont 90 százalék körül van. De ha tüzetesebben megnézzük a küszöbmodelleket, akkor gyorsan nyilvánvalóvá válik, hogy a modell parametrizálása (képletbe foglalása) potenciálisan befolyásolhatja a becslési eredményeket.

És valóban: hasonló adatokat és becslési eljárást használva más szerzők jelentősen eltérő töréspontokat becsültek (Elmeskov és Sutherland, 2012: 66 százalék; Baglan Yoldas, 2013: 20 százalék és Minea és Parent, 2012: 115 százalék). A becslés előtt ugyanis el kell dönteni, hogy a rendelkezésre álló adatok mekkora része kerüljön mindenképpen az alacsony- illetve a magas-adósság rezsimbe/becslési állapotba. Minél kisebb ez a szám, annál nagyobb valószínűséggel kapunk nagyon alacsony vagy nagyon magas küszöbértéket. Érzékenységi vizsgálatok egyértelműen azt mutatják (itt és itt), hogy a küszöb nem 90 százaléknál van, hanem jóval alacsonyabban, és egy meglehetősen nagy intervallumban helyezkedik el.

Almát a körtével

Eddig feltételeztük, hogy minden országra ugyanaz az adósságküszöb alkalmazható. De országspecifikus becslési eredmények azt mutatják, hogy egyes országokban (például Németország és az USA) 30 százalékos adósságszint után kezd lassulni a növekedés, sok országban nehezen becsülhető meg nagy pontossággal a fordulópont, míg másokban nem létezik nemlineáris kapcsolat adósság és növekedés között.

Egy szintén fontos kérdés az adósság és növekedés közötti ok-okozati viszony. A növekedés a megemelkedett adósságszint miatt lassul, vagy az adósságszint az alacsonyabb gazdasági növekedés miatt növekszik? Erre a kérdésre nehéz egyértelmű választ adni, de például a Panizza-Presbitero szerzőpáros szerint a magasabb adósság nem okoz alacsonyabb növekedést.

Kövesse az Indexet Facebookon is!

Követem!