Matolcsy György egy fordulattal küldené padlóra az inflációt

Kevesebb mint egy hét van hátra az Európai Központi Bank (EKB) következő üléséig, aligha kétséges, folytatja a kamatemelést. A kérdés már csak az, hogy 25 vagy 50 bázispontot emelnek – az elemzések szerint az előbbi a legvalószínűbb. Magyarországról nézve az egész pikantériáját az adja, hogy közben a Monetáris Tanács bejelentette: bár nem változtat a jegybanki alapkamat 13 százalékos szintjén, a kamatfolyosó felső szélét 20,50 százalékra módosítja. Tehát lazított. Virág Barnabás, az MNB alelnöke a későbbi háttérbeszélgetésen derűsebb képet festett a magyar gazdaságról.

Nem olyan egyszerű ez a kérdés

Az viszont tény: az euróövezetben és Magyarországon is elkezdett csökkenni az infláció. Ez nagyban az energiaárak mérséklődésének, valamint a bázishatásának köszönhető. De mindkét helyen a maginfláció továbbra is makacsul tartja magát, sőt az utóbbi időben még növekedett is – az MNB alelnöke ezt külön hangsúlyozta. A hasonlóságok mellett meglehetősen érdekes: míg az EKB egyértelműen, nagy léptékben szigorítja monetáris politikáját, addig a magyar jegybank esetén már akár lazításról is lehetne beszélni.

Ugyanakkor Virovácz Péter, az ING vezető elemzője szerint az áprilisi kamatvágás sokkal inkább szimbolikus, mint gyakorlati jelentőségű. Bár a tankönyv alapján a monetáris kondíciók lazításáról beszélhetünk – pontosabban csupán az egynapos hitelkamat csökkentéséről –, ám mivel a magyar bankrendszerben likviditásbőség van, így a gyakorlatban a bankok ezt az eszközt nem igazán használták. Vagyis változatlan az általános kamatkörnyezet.

Ám a jegybank ezzel és a kommunikációjával azt is előrevetítette, hogy amennyiben tovább folytatódik a kockázati környezet javulása, úgy további, immáron effektív kamatvágások jöhetnek az egynapos eszközökben. A gyakorlatban ez a bankrendszer számára most irányadó egynapos betéti kamat 18 százalékos szintről történő csökkentését jelentheti a jövőben

– emelte ki az Indexnek, majd hozzátette: az EKB és az MNB helyzetét külön kell kezelni. Természetesen a magyar központi bank számára az EKB döntése is fontos peremfeltétel, amikor meghozza a döntéseit. Szerinte az eltérő irányú mozgás mögött két tényező húzódik meg.

1. Az EKB jóval később kezdte meg a szigorítást, mint az MNB. 
2. Az EKB-nak jóval óvatosabban is kell haladnia a meglehetősen sokszínű eurózóna miatt, ahol az övezeten belül teljesen eltérők a gazdasági és inflációs folyamatok. Bár mind a két helyen továbbra is messze túlmutat az inflációs környezet a jegybanki célokon, itthon más szerkezetű a monetáris politika.

Ezt erősítette meg Varga Zoltánt, az Equilor Befektetési Zrt. szenior elemzője, aki lapunknak úgy fogalmazott: a kamatfolyosó felső szélének nagymértékű csökkentése inkább erős jelzés, mivel nincs gyakorlati következménye. A figyelmeztetés arra vonatkozott, hogy hamarosan csökkentheti az MNB az effektív kamatként funkcionáló egynapos betéti kamatot, mely jelenleg 18 százalék. „Várakozásunk szerint a következő, május végén esedékes kamatdöntő ülésen 100 bázispontos csökkentést jelenthetnek be, ezzel 17 százalékra módosulna a kamat” – összegezte.

A monetáris politikában nem lehet kapkodni

Az ING elemzője szerint ahogy a magyar jegybanki döntések során, úgy az EKB esetén is fontos elmondani: a jegybank általában nem az itt és most helyzetét kezeli. A monetáris politikának egy-két évre kell előre gondolkoznia. A jelenben meghozott döntések a reálgazdaságban csupán öt-nyolc negyedév múlva jelentkeznek. Tehát nem lehet „szilárd ítéletet alkotni arról, mi a helyes vagy helytelen lépés, ez lehetetlen”. Az EKB egyébként a továbbra is makacsul magas maginfláció miatt emeli tovább a kamatokat.

A magyar jegybank tavaly októberben a kialakult pénzpiaci helyzet és a forint exponenciálissá váló gyengülési pályája miatt emelte meg extrém módon az effektív kamatszintet. Ennek a csökkentése kezdődhet meg hamarosan, mivel az energiahordozók világpiaci ára jelentősen csökkent, és ennek hatására, illetve a nagy kamatelőny miatt vissza tudott erősödni a forint. A hazai monetáris lazítás inkább normalizálásnak definiálható. Várhatóan a negyedik negyedévben érhet össze az effektív kamat az alapkamattal, mely jelenleg 13 százalékon áll, tehát még az is jelentősen magasabb, mint a nagy jegybankok, de akár a régiós jegybankok által fenntartott kamatszintek.

Az Equilor szenior elemzője továbbá azt is megosztotta: a jegybankok lépéseiben az időzítésnek természetesen van kockázata, amennyiben túl korán kezdődik meg a lazítás, elképzelhető, hogy ismét megélénkül az infláció (Magyarország esetében még nem is láttunk benne érdemi csökkenést), viszont amennyiben túl későn, jelentős károkat okozhat az adott ország vagy gazdasági térség gazdaságában.

„Az eurózóna esetében ráadásul még felmerül az adósságpályák fenntarthatósága is néhány ország esetében. Az emelkedő kamatkörnyezet ugyanis emelkedő adósságfinanszírozást is jelent. És míg az alapkamat az eurózónán belül egységes, a kötvényhozamok már tartalmazzák az országkockázati prémiumokat is. Bizonyos szintnél tovább emelve a kamatokat pedig eljöhet a helyzet, hogy egy ország finanszírozhatósága instabillá válik” – jelezte Virovácz Péter.

Ezzel szemben a túl gyors, nem körültekintő lazítás azzal a veszéllyel fenyeget, hogy a még mindig magas inflációs környezetben elindul felfelé a gazdaság. Beindul a hitelezés, a fogyasztás, ami pörgeti a keresletet, és ez többletinflációt generál. Vagyis konzerválhatja a drágulás mértékének magas szintjét.

Az MNB viszont hiába indult el a lazítás útján, az infláció kezelésére szolgáló alapkamat még jó darabig 13 százalékon marad, ami messze felülmúlja a régiós versenytársakét, az euróövezetről nem is beszélve. Ráadásul az MNB nagyon óvatosan közelít a kamatvágáshoz, és véleményem szerint inkább hajlandó elkövetni azt a hibát, hogy túlszigorít (mondjuk túl sokáig tartja magasan a kamatokat, mert nagyon lassan lazít), és ezzel a kelleténél jobban fékezi a gazdaságot (de jobban is hűti az inflációt), mint fordítva

– mondta az ING elemzője. Első ránézésre tehát úgy tűnik, összehasonlítható az EKB és az MNB pozíciója. Ugyanakkor a két monetáris politika nem egymással versenyzik. Mindenki a saját belső helyzetét és külső körülményeit elemzi, és az alapján próbálja meghozni a lehető legjobbnak vélt döntést – közölte Virovácz Péter, akinek véleményét osztja Varga Zoltán.

(Borítókép: Matolcsy György 2019. szeptember 5-én. Fotó: Czeglédi Zsolt / MTI)