Itt a világgazdasági válság?

Az amerikai lakosság az elmúlt években rendre többet költött, mint amennyit megkeresett, a jelentősen bővülő fogyasztást pedig jelzáloghitelekből fedezték. Az USA-ban egy ingatlanra több hitel is bejegyezhető, és sokan éltek is a lehetőséggel. A pénzt pedig nem feltétlen csak fogyasztási cikkekre, hanem tőkepiaci befektetésekre is használták.

Rajtunk verték le

Azaz a tőkepiacokon jelentős mennyiségű jelzáloghitelből származó pénz is megjelent, a hitelből finanszírozott alapok (hedge fundok) elmúlt években megháromszorozódott szerepe mellett. Csakhogy 2006 végén elkezdett kipukkadni az ingatlanpiaci lufi, azaz megállt a hitelek felvételéhez is alapot nyújtó értéknövekedés, az árak lefelé fordultak. Ez a fedezeti érték csökkenéséhez és a másodlagos jelzálogpiac erőteljes zavarához, a második és többedik hiteleket folyósító cégek egy részének csődjéhez vezetett. Mindezt még márciusban magyarázta az Indexnek Sarkadi Szabó Kornél, a Cashline Értékpapír Zrt. vezető elemzője, amikor a kockázatokat hirtelen kerülni kezdő befektetők a tőzsdéken és a Magyarországot is magába foglaló, feltörekvő piacokon verték el a port.

Akkor néhány hét alatt elült az aggodalom, a forint rég nem látott erőre kapott, a tőzsde rekordot döntött, a nemzetközi piacokon is optimizmus uralkodott. Merthogy, derül ki a CIB friss elemzéséből, az amerikai másodlagos jelzálogpiac problémái bár ismertek voltak, az ott kialakult helyzetről rendszeresen lehetett elemzőket hallani, a piac azonban egészen a legutóbbi időkig ezt elszigetelt problémaként fogta fel. Ezt a meggyőződést erősítette az USA-ban a jegybank szerepét betöltő FED is.

Későn kapcsoltak

Az első, ezt cáfoló jelek július végén, augusztus elején bukkantak fel, áll a CIB elemzésében. Kiderült, hogy a jelzálogpiaci helyzet az egész pénzügyi szektort érzékenyen érinti, és nem is áll meg a világ befektetéseire, a kockázatviselési kedvre amúgy is meghatározó hatással bíró USA partjainál. Előbb egy amerikai alapkezelő, a Bear Stearns jelentette be, hogy két alapja elvesztette teljes vagyonát (azóta több hedge fund, azaz hitelből finanszírozott alap is csődöt jelentett), de az igazi pánik akkor alakult ki, amikor az egyébként Magyarországon is jelen levő francia BNP Paribas is bejelentette, hogy három alapjának nettó eszközérték-számítását felfüggeszti.

Ez távolról sem csődöt jelent, mindössze azt, hogy adott pillanatban képtelenek megmondani az alap értékét. Persze az ügyfelek szempontjából aligha megnyugtató, ha egy alap nem tudja megmondani, mennyit érnek befektetési jegyei, és épp ebből adódóan értékesíteni sem tudja azokat.

Greenspan vitatott öröksége

De minek is köszönhető mindez? A folyamat több évre vezethető vissza. Amikor az információtechnológiai szektor, azaz a dotkomlufi kipukkadt, az Alan Greenspan vezette amerikai FED radikális kamatcsökkentéssel válaszolt. Tette ezt azért, hogy életet leheljen a gazdaságba, hogy a tőke a beruházásokat, a vállalatokat, és ne a bankbetéteket vagy az államkötvényeket keresse. Mivel ez utóbbi, a legkockázatmentesebbnek ítélt befektetési formán alacsonnyá vált az elérhető hozam, a tőke valóban elkezdett új befektetési lehetőségeket keresni. Zárójelben: ebből 2001-2002-ben a forint szépen profitált. A 2001 elején 265 forint körüli euróár egy év alatt 243 forintig csökkent, hiszen a hazai alapkamat akkor 11,25 százalékról ugyan éppen lassan lefelé indult, de bőven a fejlett piaci hozamok többszörösét kínálta.

Az alacsony fejlett piaci kamatok viszont a kockázatviselési hajlandóság fokozódása mellett hitelezési lázat is szítottak. Meglódult a jelzálogpiac, de a fogyasztási hiteleké is, a hitelekből származó pénzek pedig megjelentek a tőkepiacokon. Egy egyszerű példa: ha az átlagamerikai azt látja, az ingatlana egyre többet ér, és kedvező feltételek mellett vehet fel rá hitelt, akkor ezt megteszi, a pénzből pedig a hitelkamatok jelentette tehernél lényegesen nagyobb hozamot ígérő részvényekbe vagy befektetési alapokba teszi a pénzt.

Új módi: fektessen hitelbe!

A hitelezési lázban korábban ismeretlen, derivatív, azaz származékos termékek is feltűntek. Az egyik ilyen a CDO, ahol lényegében egy kötvényekből összeállított portfolió kifizetései biztosítják a hozamot. A pénzügyi boszorkánykonyhán sokszor magas kockázatú, jelzálogalapú kötvényeket is tartalmazó portfoliókat "csomagoltak" át és értékesítettek CDO-ként – mondta az Indexnek Trippon Mariann, a CIB vezető elemzője. Egyszerűsítve, az ilyen típusú terméknél különböző hitelformákat gyűjtenek össze és öntenek bele egyetlen alapba: a befektetők ennek kockázatán osztoznak. Azaz adott esetben voltaképpen hitelből származó pénzekkel szállnak be más hitelek kockázatának finanszírozásába. A kamatkülönbségek miatt ezek jó hozamot biztosítottak az utóbbi években.

Még inkább leegyszerűsítve arról volt szó: a kamatot a pénz használata mellett azért fizetjük a banknak, mert az kockázatot vállal, amikor hitelt folyósít. A CDO típusú termékekkel ezt a kockázatot a bankok megosztották alapkezelőkkel vagy kisbefektetőkkel, és így a nyereségből is részesítették őket.

Osztott kockázat: vírus a pénzpiacon

Ennek azonban van egy másik következménye is – emelte ki a Trippon Mariann. Míg korábban, ha valaki felvett egy hitelt, az megmaradt az adott bank könyvelésében, kockázatában. Az utóbbi években azonban a származékos termék elterjedése, a hitelek mint követelések értékpapírosítása azt eredményezte, hogy a kockázat, mint egy vírus, szétszóródott. Egyrészt a pénzügyi szektor különböző szereplői között, másfelől ezen keresztül az egész világban.

Azaz: ha bedől egy szegmens, mint most az amerikai másodlagos jelzálog piac, akkor annak hullámai az egész pénzügyi rendszeren végigsöpörnek, és ennek vagyunk most tanúi. A helyzetet világszerte több elemző aknamezőhöz hasonlította, ahol nem lehet tudni, hol robban a következő bomba. A CIB elemzői úgy vélik, a jelenlegi piaci turbulenciák az első komoly stresszhelyzetet jelentik az elmúlt évtizedben kialakult, az értékpapírosításon alapuló új pénzügyi rendszerben. Az elmúlt hetek eseményei alapján a tanulási folyamat fájdalmas, és egyelőre csak remélni lehet, hogy a rendszer épen kerül ki belőle.